白云山(600332)：业绩符合预期 商业板块收入保持良性增长

1H24 业绩符合我们预期

    公司公布2024 年上半年业绩：收入410.4 亿元人民币，同比增长2.68%；归母净利润25.5 亿元人民币，同比下滑9.31%；扣非净利润23.4 亿元人民币，同比下滑9.92%，业绩符合我们预期。

    发展趋势

    大南药板块：中药板块保持稳定增长。根据公司公告，2024 年上半年，大南药收入同比下降2.0%至61.83 亿元。其中，中成药收入同比增长8.18%；化药收入同比下滑17.08%。大南药板块毛利率为49.73%，同比下降1.37 个百分点。2024 年上半年，大南药板块持续深耕开拓市场，不断推进“1+4”营销整合，其中蛇胆川贝枇杷膏、蜜炼川贝枇杷膏、风油精、小柴胡颗粒、滋肾育胎丸、注射用头孢呋辛钠、壮腰健肾丸、氨咖黄敏胶囊、清开灵系列、养阴清肺合剂、养阴清肺膏等产品的销售收入实现同比较快增长。

    大健康板块：收入略下滑，公司积极加快国际市场布局。根据公司公告，2024 年上半年，大健康收入同比下滑7.2%至65.38 亿元人民币。2024 年上半年，公司大健康板块毛利率为42.98%，同比下滑1.57 个百分点。

    2024 年上半年，王老吉大健康推出玫瑰风味、小苍兰风味、折耳根风味、原味凉茶等新品，进一步丰富产品矩阵；公司有序开展王老吉WALOVI 英文标识发布活动，加快国际市场布局。

    大商业板块：收入同比增长6.12%至278.2 亿元人民币。根据公司公告，2024 年上半年，公司大商业板块毛利率为6.39%，同比减少0.49 个百分点。公司积极促进商业板块转型，通过紧抓品种挖掘、网络拓展、终端准入等，持续深化以服务力为统领的营销体系，夯实药品批发主业基础，此外公司积极拓展器械和进口业务。

    盈利预测与估值

    考虑到公司毛利率略有下降，我们分别下调2024 和2025 年净利润6.5%和8.3%至40.6 亿元和42.6 亿元，分别同比增长0%和5%。当前A 股股价对应2024/2025 年10.7 倍/10.2 倍市盈率，H 股股价对应2024/2025 年6.6倍/6.1 倍市盈率。我们维持A 股跑赢行业评级和目标价36.1 元不变，对应2024/2025 年14.5 倍/13.8 倍市盈率，较当前股价有35.2%上升空间。我们维持H 股跑赢行业评级和目标价26 港币不变，对应2024/2025 年9.4 倍/8.7 倍市盈率，较当前股价有42.1%上升空间。

    风险

    消费市场竞争激烈，大南药价格承压。

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