信用周观点：信用债调整后的新机遇

信用债调整后的新机遇

    8 月上旬以来信用债市场持续调整，信用利差整体走阔，中长久期品种抛售压力较大，并引发市场对流动性收缩和赎回的担忧。在此背景下，我们对2020 年以来信用债市场发生的几次调整进行回溯，旨在分析历次调整中各品种的回调幅度及后续修复情况，并与本轮信用债调整进行对比，进而提示当下的配置机会。

    历次信用调整中，各品种表现如何？

    城投债：AA 级及以下利差走阔幅度较大的一般包括青海、天津、江西、新疆、吉林等，本轮调整中河北、河南、天津、江西、云南和吉林的3-5 年利差已走阔20BP以上。国企产业债：钢铁和煤炭债表现偏弱，农林牧渔AA 级利差走阔幅度较大，建筑材料和汽车AA-级利差走阔幅度较大，本轮调整中AA(2)级商贸零售等利差走阔幅度较大，AA-级计算机等利差走阔幅度较大。银行二永债：股份行AA 级2-4 年期利差走阔幅度普遍较大，本轮利差走阔幅度较大的多集中于AA 级3-5 年期。

    待市场企稳，各品种修复情况如何？

    城投债：2023 年9 月调整中，AA-级修复速度明显更快，多地如天津、陕西、甘肃、云南等利差收窄幅度已超过此前回调幅度，而5 年以上利差修复较慢。国企产业债：部分行业的中低等级利差修复速度更快，如交通运输、非银金融、商贸零售的的AA(2)级，以及建筑装饰、农林牧渔、社会服务等的AA-级，长久期利差修复同样偏慢。银行二永债：3-5 年AA 和AA-级城农商行利差修复速度普遍较慢，股份行和城商行1-2 年AA+级二永债的利差修复情况相对稳定。

    本轮调整后，有哪些关注机会？

    城投债：天津、陕西、甘肃、云南等区域的中低等级利差修复通常较快，可关注其中积极化债地区的后续利差反转机会。当前1-3 年期AA 级甘肃、贵州、陕西、天津等地的平均估值在2.4%以上，待债市企稳后中短久期仍有较广的择券空间。国企产业债：交通运输、商贸零售等行业中低等级利差修复相对较快，或可关注行业后续利差反转。当前部分行业1-3 年期AA 级平均估值已回升至2.5%以上，待市场企稳后中短久期仍有布局空间。银行二永债：国有大行和股份制银行的永续债估值较二级资本债略高，AA+级修复速度通常较快，建议相关利差修复机会。

    本周信用事件和收益率区域

    隐含评级AA+级和AA 级城投债：1 年及以下收益率在2.12%-2.24%左右，1-2 年期收益率在2.19%-2.31%左右，2-3 年期收益率在2.25%-2.36%左右，3-5 年期收益率在2.33%-2.48%左右；隐含评级AA+级和AA 级国企产业债：1 年及以下收益率在2.24%-2.50%左右，1-2 年期收益率在2.29%-2.59%左右，2-3 年期收益率在2.33%-2.50%左右，3-5 年收益率在2.40%-2.61%左右；1 年以上银行二级资本债AA+级收益率在2.11%-2.31%之间，1 年以上银行永续债AA+级收益率在2.12%-2.36%之间。

    本周信用债市场回顾

    信用债发行量环比减少，净融资额环比减少，城投债发行量环比增加，净融资额环比减少。本周加权票面利率呈上升趋势。本周信用债加权票面利率为2.48%，较上周上升35BP。本周产业债高估值成交债券数量为316 只；产业债低估值成交债券数量为113 只。本周城投债高估值成交债券数量为1479 只；城投债低估值成交债券数量为60只。

    风险提示：市场风险超预期；政策边际变化；投资者羊群效应。

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