《见微知著》系列第十八篇：从中报数据看当前经济的微观结构

　　核心观点：

    　　上市公司的财报数据细致详实，是我们观察经济微观结构的较佳窗口。借助我们建立的三大周期分析框架，可以探寻财报中所蕴含的经济复苏微观线索。从三大周期视角来看，上市公司财报显示，2024 年二季度，企业补库动能偏弱、整体产能扩张意愿继续下滑、信贷扩张意愿结构分化。

    　　库存周期：经济动能切换期，库存特征转换偏弱2024 年中报数据显示，当前应已经进入补库阶段，但补库动力偏弱，主动补库特征并不明显。2024 年以来，工业企业存货累计同比增速与产成品存货累计同比增速以较低斜率上行，A 股非金融石油石化上市公司库存同比增速连续两个季度回升，显示当前应该已经进入补库阶段。而工业企业营收增速未见上行趋势，A 股非金融石油石化上市公司营业总收入累计同比增速仍在下行，在二季度落入负区间，反映出目前市场需求仍然偏弱，主动补库特征并不明显。

    　　分行业来看，行业内部库存状态分化较为显著，建议重点关注“被动去库”和“主动补库”的行业。基础化工、电子、计算机已经连续两个季度处于主动补库状态，农林牧渔和有色金属由上个季度的被动去库进入主动补库阶段，这些行业可以重点关注。二季度处于被动去库状态的行业较少，仅有的建筑材料和煤炭行业的被动去库特征也不强。

    　　产能周期：宏微观数据分化，民间投资扩张动能持续偏弱产能周期层面，设备购置投资保持高增速，上市公司整体产能投资扩张速度继续放缓。从宏观数据看，今年前7 个月，在大规模设备更新和消费品以旧换新行动推动下，设备购置累计同比增速维持在17%以上的较高水平。从上市公司财报数据看，2024Q2，A 股非金融石油石化上市公司的购建资产支出同比增速降到-3.0%，时隔16 个季度再次落入负区间，连续4 个季度增速放缓，反映出企业投资意愿不断降低。宏微观数据表现存在一定差距，上市公司财务表现与民企匹配度较高，反映出当前产能扩张更多由政策主导下的国企所推动，民企投资信心仍未完全修复。

    　　分行业看，仅有四个行业二季度购建资产支出同比增速上行。建筑材料、非银金融购建资产支出同比增速处于上行趋势，其中建筑材料已经连续四个季度增速上行，但目前仍在负区间，非银金融增速较高，2024 年Q1 和Q2 增速分别为66.5%和73.2%。机械设备和通信行业二季度购建资产支出同比增速较一季度抬升。

    　　信用周期：不同行业信贷扩张意愿差距较大

    　　信贷周期层面，总体信贷整体扩张力度仍然偏弱，各行业信贷扩张意愿走势分化。

    　　从宏观数据来看，社会信贷整体扩张力度仍然偏弱，房地产中长期贷款余额同比增速连续两个季度上行。从上市公司财报数据看，二季度整体投资回报率仍在低位徘徊，A 股非金融石油石化上市公司投资回报率为4.19%，较一季度下行0.04个百分点，已连续两个季度下行，企业杠杆率小幅回升，接近2009 年的杠杆率水平。

    　　分行业看，各行业投资回报率差距较大。食品饮料行业和通信行业投资回报率均突破了近10 年新高，石油石化和美容护理行业也上升至历史相对高位，相应行业信贷扩张意愿相对较强。汽车、家用电器、社会服务、轻工制造行业投资回报率均已连续四个季度上行，信贷扩张意愿积极修复。电子行业投资回报率在去年二季度触底，近两个季度持续上行，相应行业信贷扩张意愿正在企稳回升。

    　　风险提示：政策落地不及预期，国际政治经济形势变化超预期。

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