国泰君安并购海通证券事件点评：示范效应显著 或推动上市券商加快整合

　　事件

    　　9 月5 日晚间，国泰君安公告拟分别向海通证券A、H 股换股股东发行股份，以换股吸收方式合并海通证券。

    　　核心观点

    　　响应监管号召，头部券商合并进度超预期。3 月15 日证监会发布《关于加强证券公司和公募基金监管加快推进建设一流投资银行和投资机构的意见》，提出了行业机构建设目标——到2035 年形成2 至3 家具备国际竞争力与市场引领力的投资银行和投资机构，力争在战略能力、专业水平、公司治理、合规风控、人才队伍、行业文化等方面居于国际前列。4 月新国九条出炉，在第五条“加强证券基金机构监管，推动行业回归本源、做优做强”中明确支持头部机构通过并购重组、组织创新等方式提升核心竞争力。6 月上海市委书记调研国泰君安，提出加快向具备国际竞争力和市场影响力的投资银行迈进。国泰君安作为监管推进建设国际一流投行的潜在标的已有一定预期，但从监管提出目标后不到半年时间出现头部券商合并，进度超预期，体现出监管和地方在推进证券业机构整合方面意志坚决。

    　　合并后国泰君安资产体量超中信成为行业第一。截至6 月末，国泰君安/海通证券总资产分别为8981/7214 亿元，净资产分别为1748/1712 亿元，简单加总后合并后的国泰君安总资产/净资产分别16195/3460 亿元，双双超过中信证券，成为行业资产体量最大的券商。业绩层面，国泰君安/海通证券24H1 加总后的营业收入/归母净利分别为259/60亿元，分别排名行业第二，离中信证券营业收入（302 亿元）/归母净利（106 亿元）仍有一定差距。合并后资本金的提升一方面有助于提高券商整体抗风险能力，特别是有望降低海通证券的经营风险压力，公司估值有望得到修复；另一方面，资产规模的提升有助于做大包括投资、机构交易、资本中介等重资本业务，目前券商风控指标仍偏紧张且再融资受限，合并有望进一步打开重资本业务空间。

    　　两家均为上市券商，行业示范效应显著。目前正在推进中各组券商并购事件（国联+民生，国信+万和，浙商+国都，西部+国融，华创+太平洋，方正+平安）主要涉及上市券商和非上市券商之间，且均为中小券商，推进相对容易，国泰君安和海通证券的合并在头部券商、上市券商并购两个维度实现突破，相比之下合并难度更大，在涉及A/H 估值差异、换股比例、国资破净股交易、公募基金一参一控、组织架构调整等安排上有望为行业做出示范，并加速推动行业并购进程，特别是其他头部上市券商之间的合并。

    　　投资建议：建议关注尚未完全落地的并购标的组合和相同股东背景的券商组合。

    　　风险提示

    　　券商合并事项推进不及预期; 权益市场极端波动风险; 机构化进程不及预期; 宏观经济复苏不及预期。

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