利率专题：9月 债市关注什么？

　　8 月央行态度和政策动向成为影响债市的核心变量，利率先上后下，窄幅震荡，而信用债调整幅度较大，与利率走势有所背离，一度引发赎回负反馈担忧。

    　　9 月来看，月初真空期，机构便已在抢跑，交易降准降息预期，但短期内市场仍面临阶段性扰动因素，债市颠簸下，9 月债市如何展望？本文聚焦于此。

    　　8 月利率倒V 型走势，信用明显调整

    　　8 月政府债供给放量，发行缴款对流动性的挤占效应增强，央行实现小幅逆回购净投放，MLF 平价缩量续做，资金利率中枢在税期和月末扰动下小幅上移，8 月资金面仍整体维持合理均衡水平，非银资金相对充裕下流动性分层不明显。

    　　从8 月债市表现来看：（1）上中旬来看：7 月宏观经济数据显示基本面增长动能仍偏弱，但随着大行卖债、交易商协会提示国债交易违规行为，以及2024Q2货政报告提示利率风险和非银风险，债市快速调整，市场交易情绪明显降温，债市成交活跃度走低。（2）下旬来看：交易商协会澄清债市三大认识误区，政府债发行提速下央行加大公开市场投放力度，资金面边际转松一定程度缓解市场担忧，债市情绪有所企稳，利率债收益率震荡下行。

    　　债市颠簸下，关注哪些？

    　　（1）9 月资金面压力如何？回顾历史上9 月资金面来看，在政府债供给、信贷投放大月和跨季影响下，9 月资金面波动较大，月末资金利率多为震荡抬升。

    　　其一，存单提价发行怎么看？8 月以来，银行发行存单补负债的需求较强，8 月存单发行规模提升，且发行期限延长，同业存单利率进入上行通道。9 月银行负债压力仍不小，且理财配置需求季节性减弱，1 年期国股存单发行利率或有上行压力，直至降准落地，或将有所缓和。其二，政府债供给压力怎么看？预估9 月国债净融资约1700 亿元，地方债净融资约7400 亿元，政府债净融资9100亿元。9 月政府债净融资规模仅次于5 月和8 月，供给压力仍不算低。考虑到央行买卖国债操作和公开市场投放，一定程度上或缓解供给端对流动性的扰动。

    　　（2）理财赎回风险大吗？8 月以来，债市调整之下，债券收益率快速上行，部分理财产品净值有所波动，理财、基金等非银机构成为主要抛盘，8 月5 日-11 日，8 月21 日-28 日两度引发市场对于理财赎回潮再现的担忧。总体而言，当前市场大幅赎回负反馈再现的概率不高，理财自身净值以及负债端相对稳定，但仍需关注对债市产生的扰动，毕竟市场增量资金新增速度在放缓。

    　　（3）增量政策还有哪些？财政政策：包括增发特别国债、加快专项债发行进度、扩大专项债适用范围，投放政策性金融工具等。货币政策：考虑到政府债发行加速、对冲MLF 到期以及信贷投放带来的资金面缺口，降准在路上，或最快就在9 月份。稳增长、降成本的诉求下，四季度仍有降息概率。地产政策：包括存量房贷利率下调，扩大地产收储规模，一线城市地产政策继续放松等。

    　　于债市而言，中长期视角下，基本面、降息降准空间、供需结构对债市仍形成支撑，甚至进入9 月机构已在抢跑，但短期内债市的核心变量仍需关注央行态度和监管动向，以及资金面扰动、宽财政节奏、增量政策预期或加大债市波动率，注意防范点位过低的调整风险，这一阶段债市或延续颠簸行情，10Y、30Y 国债利率分别按2.1-2.3%、2.3-2.5%区间判断，防御主基调、把握流动性的前提下，做陡曲线以及中短端信用是优选，后续关注央行投放及增量政策演绎再做应对。

    　　风险提示：政策不确定性；基本面变化超预期；海外地缘政治风险。

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