电动两轮车行业深度报告：需求端存量锂电更换规模可观、供给端格局优化箭在弦上

　　投资要点

    　　事件：关于两轮车以旧换新又一重磅文件出台——2024 年8 月30 日，商务部等五部门发布《推动电动自行车以旧换新实施方案》（以下简称《实施方案》）? 文件主要内容解析：旗帜鲜明地支持铅酸电池两轮车，并鼓励消费者以旧换新选择“白名单”企业（仅列举部分主要内容）

    　　鼓励锂电车换购铅酸车：“对于老旧锂离子蓄电池电动自行车换购铅酸蓄电池自行车的消费者，适当加大补贴力度”，旗帜鲜明支持铅酸电池车。

    　　鼓励消费者选择“白名单”企业：仅合规企业才能参与以旧换新。文件“建议消费者优先选购列入符合《电动自行车行业规范条件》（第一批为雅迪、爱玛、台铃、绿源） 《锂离子电池行业规范条件》公告名单企业生产的合格电动自行车及锂离子蓄电池产品。”

    　　“高安全隐患”的定义：“高安全隐患的电动自行车指使用了高安全隐患锂离子蓄电池的电动自行车。”

    　　如何换购锂电车：《电动自行车用锂离子蓄电池安全技术规范》（GB43854）于2024/4/25 正式发布，2024/11/1 正式实施。文件建议消费者在11/1 之后换购锂电两轮车。

    　　对违规等行为强监管：“依法严厉查处销售不符合强制性国家标准、未经强制性产品认证，以及擅自改装原厂适配器、拆改限速、外设蓄电池托架、改造蓄电池槽盒、更换大容量蓄电池后销售电动自行车等违法违规行为。”

    　　政策影响：需求端存量锂电更换规模弹性可观、供给端格局优化箭在弦上

    　　消除两轮车安全隐患为政策主线：新文件同样与此前一系列政策文件一脉相承。2024 年关于两轮车一系列政策出台旨在消除安全隐患，故两轮车的以旧换新紧迫性较高、力度强劲。

    　　铅酸车更受监管支持：高安全隐患锂电池两轮车被定义为“高安全隐患”，监管部门统计目前铅酸电池用量占比近80%，意味着约20%的行业规模的锂电车有望在以旧换新政策期间成为潜在替换需求，有望构成未来几年行业需求的有力支撑。

    　　“白名单”验证严格，行业供给端优化加速：工信部此前公布了第一批符合《电动自行车行业规范条件》的企业名单，其中仅包含4 家公司（雅迪、爱玛、台铃、绿源）的6 家工厂。《实施方案》建议消费者优先选购符合“白名单”的电动两轮车产品，两轮车龙头雅迪、爱玛渠道广泛，产品优良，预计“以旧换新”期间更受消费者信赖和监管部门支持，带动行业供给端优化进一步加速。

    　　展望未来：行业格局将迎新一轮重整，新竞争阶段考验厂商推新能力，龙头有望享受不小于上一波新国标带来的改革红利

    　　重塑行业格局：过往新国标的出台对行业规范性和供给端优化的影响有目共睹，我们认为新一轮政策将带来行业格局又一次深刻变化。2024/05/30，发布《电动自行车电气安全要求》（GB 42295-2022）第1 号修改单，加严关键安全指标、强化相关标准协调性；市场监管总局强制性认证（CCC 认证） 趋严，2024 年6 月25 日，锂离子蓄电池、电动自行车用充电器实施强制性产品认证（CCC 认证）管理。一系列新的政策要求在供给侧严格规范厂商行为，并在需求端施以“以旧换新”政策，协同发力或可带来不弱于上一波新国标的行业格局重整。

    　　考验推新能力：参考上一轮行业政策带来产品设计重构，此轮政策有望继续带来产品革新，如何设计新的“合规+爆款”车型，并迅速触达市场是下一阶段厂商共同面对的问题。雅迪、爱玛已进入“白名单”，市场推新能力有口皆碑，渠道坚实且广泛，今年虽有所承压，但在新的行业规范即将出台的背景下，份额有望实现进一步提升。

    　　两轮车行业24 半年报综述：雅迪和爱玛收入超预期、产品结构稳定行业半年报复盘：雅迪和爱玛收入超预期

    　　龙头收入超预期：两轮车龙头雅迪、爱玛中报交出的答卷经营稳健。雅迪爱玛收入均好于市场预期，盈利能力稳定。雅迪24H1 收入144.41 亿元（同比-15.42%），爱玛24Q2 收入56.37 亿元（同比+18.07%）。

    　　龙头产品结构稳定：ASP 明显提高，龙头产品结构稳定，推新有效。雅迪24H1 对应ASP 为2258 元（同比+8.8%），爱玛24Q2 对应ASP 预计为1999元（同比+5%）。

    　　盈利能力稳健：单车净利明显提高，雅迪24H1 单车净利162 元（同比+12%），爱玛24Q2 单车净利预计为166 元，加回股权激励摊销后单车净利预计182 元（同比+16 元）。

    　　行业龙头展望：预计下半年逐步修复，政策落地明后年有望超预期

    　　雅迪控股：预计2024-2026 年公司营收311.29/380.33/430.06 亿元，同比增长-10.5%/22.2%/13.1%，归母净利润24.07/29.60/33.77 亿元，同比增长-8.8%/23.0%/14.1%，当前市值对应市盈率为13.31/10.82/9.49X（截至2024年9 月4 日）。

    　　爱玛科技：预计 2024-2026 年公司营收 231.65/266.77/311.61 亿元，同增10.12%/15.16%/16.81%，归母净利润 21.38/27.15/34.05 亿元，同增13.66%/26.98%/25.41%，当前市值对应 PE 为13.10/10.31/8.22X。（截至2024 年9 月4 日）。

    　　风险提示：

    　　政策推进进度不及预期：多个省市尚未推出当地以旧换新政策，政策推进进度可能不及预期；

    　　行业市场需求不及预期：电动车市场需求受宏观经济形势、消费者购买能力等多重因素影响，行业需求可能不及预期；

    　　海外市场开拓不及预期：海外市场开拓涉及环境差异、消费习惯、政策法规等多重挑战，海外市场开拓可能不及预期。

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