煤炭行业1H24回顾：板块盈利受煤价下行拖累

　　1H24 煤价同比下滑，煤炭板块盈利受损

    　　受煤价同比下行拖累，1H24 煤炭板块公司平均归母净利润同比下滑20.7%。

    　　其中动力煤公司受益于长协煤销售，平均归母净利润（-16.2% yoy）下降幅度好于受到产销量和煤价波动双重影响的炼焦煤公司（-41.7% yoy）。我们预计动力煤需求受近期水电对火电挤压减小和后续迎峰度冬支撑，而炼焦煤则受钢铁行业利润不振压制上游需求影响。基于二者供需基本面的分化，我们认为长协销售比例较高的动力煤龙头在24H2 或能保持相对较好的盈利。

    　　在美联储降息周期或将开启、全球宏观利率或下行的情况下，高股息率的煤炭板块或重回红利逻辑。我们推荐长协比例较高的动力煤龙头中国神华AH、中煤能源AH、陕西煤业。

    　　1H24 煤炭价格在多重因素影响下中枢下移

    　　1H24 北港5,500 卡动力煤均价同比下滑14.4%至880 元/吨，在供需基本平衡略宽松的情况下，煤价从历史高位水平进一步下移。尽管1H24 全国原煤产量受山西地区安全监管较严影响同比下降1.8%至23 亿吨，但进口煤延续高增速，部分抵消了国内产量下滑对供给端的影响。1H24 煤炭进口量达2.5亿吨，同比增长12.4%，其中炼焦煤进口量达5,722 万吨，同比增长26.6%，尤其是蒙煤进口量大幅增长，上半年进口蒙古炼焦煤2,954 万吨，同比增长32.8%。而需求端则受水电超预期增长影响，火电发电量同比增速4 月中旬开始明显转负，6 月下旬达到最大7%的降幅。

    　　水电出力回落，2H24 火电有望同比增长支撑动力煤需求从高频数据看，水电同比增速在7 月开始回落，同时火电发电量增速在7 月下旬同比转正，进入8 月旺季，火电维持同比正增速，8 月上旬和中旬火电分别同比增长1.1%和1.3%。9 月以来二十五省煤炭总日耗同比增长12%，依然处在季节性高位。我们预计在高温天气延续及制造业开工回升对电力需求的提振下，随着水电逐渐回落对火电挤压效应减少，火电需求的提升将带动动力煤需求改善，煤价底部有需求支撑。在上行空间或将取决于宏观预期落地转化的情况下，我们预计下半年煤炭价格或将保持区间震荡。

    　　高长协比例稳定盈利预期，现金流加持分红收益目前煤炭价格水平仍高于2020 年前历史水平，煤炭公司盈利及现金流情况均较好，行业资产负债率趋势下行，板块整体仍为净现金状态。基于下半年动力煤相对炼焦煤更稳健的供需基本面，我们认为动力煤和炼焦煤公司盈利情况将出现进一步分化，在煤价预期区间震荡的情况下，长协占比高的动力煤板块龙头将有望维持盈利稳健，从而有望保持较高的分红比例及金额。同时，随着美联储降息周期或将开启，在全球宏观利率有望进一步下行的情况下，煤炭板块的高股息率特征或将带动板块重新回到红利逻辑。我们推荐高长协比例动力煤龙头中国神华AH、中煤能源AH、陕西煤业。

    　　风险提示：供给扰动超预期；下游需求复苏超预期。

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