利率债周报：宽松预期升温带动利率下行

重要事件点评

    PMI 数据：8 月制造业PMI 延续收缩，其中，新订单指数创年内新低，受需求不振传导以及极端天气等因素的拖累，生产端也重回收缩区间。产成品库存和原材料库存延续去库趋势。总体来看，基本面难以驱动债市反转。

    资金面：基本平稳

    央行公开市场缩量投放，合计净回笼资金1.7 万亿元。资金面基本平稳，其中，DR007 上行8bp 至1.71%。8 月末以来流动性出现分层，R007 与DR007 的利差扩大，或源于近期公开市场大幅净回笼资金，银行资金融出减少，非银金融机构融资价格边际走高。

    一级市场：月初专项债供给降温

    统计期内共发行利率债42 只，实际发行总额4316 亿元，净融资额为-1236亿元。国债、地方政府债和政金债发行量均环比下降，且新增专项债发行量环比降幅较大，主要是季节性因素带动，月末为新增专项债发行密集期。

    二级市场：宽松预期升温

    统计期内，各期限国债收益率均下行，其中，1Y 国债收益率下行4bp 至1.45%，10Y 国债收益率下行4bp 至2.13%，30Y 国债收益率下行5bp 至2.31%。统计期内利率下行，主要源于PMI 数据偏弱带动货币政策宽松预期升温。此外，本统计期内二级市场成交活跃度回升。

    期限利差：表现分化

    统计期内，国债（10Y-1Y）利差由68bp 扩大到69bp，（10Y-3Y）利差由49bp 扩大到58bp，（30Y-10Y）利差由19bp 缩窄到18bp。

    市场展望

    基本面上，9 月通胀高频数据显示，猪价边际回落；蔬菜价格维持高位；工业通胀整体偏弱。由此判断，当前基本面难以驱动债市反转。

    政策面上，货币政策方面，央行在国新办发布会上的表态释放两个信号，一是“存贷款利率进一步下行还面临一定的约束”的表态，弱化降息预期。二是“目前金融机构的平均法定存款准备金率大约7%，还有一定下降空间”的表态，强化降准预期，若近期降准落地，或为债市带来脉冲性利好，但难以驱动利率波动中枢的下移。央行本次表态未直接提及债市风险和加强债市监管调控。财政政策方面，潜在增量政策选项包括新增专项债和特别国债发行提速、增发国债等，但仍需关注项目储备不足和化债压力对稳增长的制约。

    资金面上，9 月政府债供给的扰动降温，预计资金价格波动中枢低于8 月。

    总结来看，若针对长期国债的调控措施趋弱，预计收益率曲线将维持震荡，向下难以突破监管“红线”，向上难以获得基本面支撑，且难有明显陡峭或平坦化特征。若针对长期国债的调控措施再度加强，曲线或将陡峭上行。

    风险提示：经济环境变化超预期；政策变化超预期；海外流动性超预期收紧。

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