固收视角：PPI与CPI剪刀差阶段性扩大

　　2024 年8 月通胀点评

    　　中国8 月CPI 同比上涨0.6%，预期涨0.7%，前值涨0.5%。

    　　中国8 月PPI 同比下降1.8%，预期降1.4%，前值降0.8%。

    　　（本文市场预期均指Wind 一致预期）

    　　食品项表现强于季节性

    　　8 月CPI 环比0.4%，持平季节性（2012-2023 年环比均值0.4%，后同）。八大项中，除食品（3.4%，季节性1.3%）远超季节性之外，其余分项皆弱于季节性，交通通信（-1.1%，季节性0.2%）、其他用品服务（-0.6%，季节性0.5%）与生活用品及服务（-0.7%，季节性0%）与季节性水平差异较大；核心CPI 环比-0.2%，弱于环比季节性的0.1%。

    　　食品项中，猪肉价格环比上涨但动能有所回落，对同比拉动率较前值下滑0.06pct，产能去化过程存在一定反复，后续或主要受基数效应拉动；高温与暴雨天气影响鲜菜、鲜果供给，价格上行大幅强于季节性，两者对同比拉动率提升0.57pct。非食品项价格整体承压，交通工具燃料弱于季节性，前期油价下跌在8 月数据中得到反映；家用器具、交通工具等以价换量，供需缺口有待修复；教育、医疗、家庭服务与居住项均弱于季节性水平，反应内生动能仍待修复的现状。整体来看，鲜果、鲜菜、猪肉等分项对CPI 的拉动效应或不具备持续性，核心商品、房租与各类服务等惯性因素对价格的拖累更加明显。

    　　分项来看：

    　　8 月CPI 食品同比2.8%，较上月上升2.8pct；环比3.4%，较7 月上升2.2pct，远强于2012-2023 年8 月环比季节性水平的1.3%。

    　　（1）猪价环比7.3%，较上月大幅上行。8 月猪肉平均批发价在26.9 元/公斤左右，生猪去产能效果延续，叠加二次育肥、压栏情绪对供给的影响以及开学季临近消费需求的增加，猪价整体上行。7 月末，能繁母猪存栏量4041 万头，较正常保有量3900 万头高3.6%，猪价上涨后，能繁母猪存栏量又有所上行，表明猪肉去产能节奏有所反复。9 月至今猪价下行，猪价上涨后前期压栏现象缓解，猪肉供应整体较为宽松。

    　　（2）菜价环比18.1%，较上月上行8.8pct，表现强于季节性。极端天气对蔬菜供给影响较大，且相关成本也对菜价形成支撑；水果环比3.8%，表现强于季节性；

    　　（3）鸡蛋环比2.8%，表现略弱于季节性。猪价回升与开学补库等对鸡蛋需求有带动，但鸡蛋整体供给相对充分。

    　　8 月CPI 非食品同比0.2%，较上月下滑0.5pct；环比-0.3%，较上月下滑0.7pct，弱于2012-2023 年8 月环比季节性水平的0%。CPI 非食品项环比偏弱，分项整体弱于季节性，基数略有扰动，交通工具燃料、家用器具、旅游与房租是主要拖累。

    　　具体来看，家用器具（-0.7%，季节性-0.1%）与交通工具（-0.6%，季节性-0.1%）弱于季节性，家具和汽车以价换量现象延续，汽车促销力度加大，供给改善而需求不足对价格有制约；交通工具燃料（-2.9%,季节性-0.4%）弱于季节性，7 月国际油价下跌明显，8 月国内成品油价格大幅下调；房租（0%,季节性0.3%）略弱于季节性，内生动能仍待修复；旅游（-0.7%,季节性-0.2%）弱于季节性，居民暑期出游接近末期，叠加基数效应影响，价格相对承压。此外，教育(0%)、医疗(0%)、家庭服务等也皆弱于季节性, 与暑期期间相关服务行业价格表现相一致，服务业以价换量的特征有所强化。

    　　PPI 同比下滑

    　　8 月PPI 同比-1.8%，较上月下降1pct；环比-0.7%，较上月下降0.5pct。

    　　分项来看：

    　　PPI 生产资料环比-1%，同比-2%。黑色、有色与能源化工等是主要拖累，下游设备、农副等表现偏强。结合高频来看，建筑业呈现供需偏弱格局，不利天气、开工情绪偏弱与新投标项目释放不足等对投资下游需求制约仍在延续，8 月上半月螺纹钢、铁矿石价格加速探底，下半月钢厂大面积停产和社会去库加快对价格略有支撑。水泥价格延续下跌，施工项目推进未见明显好转。整体来看，钢材、水泥等市场情绪偏弱，黑色开采（-2%）、黑色加工（-4.4%）、非金属制品（-0.7%）环比下行。欧美经济数据降温叠加中国内需修复偏缓，市场对能源需求担忧有所上行，地缘局势、俄罗斯减产等供给端扰动因素影响更大，原油价格波动运行，叠加前期油价下跌的影响，油气开采（-4.3%）、能化加工（-2%）环比下行。美国降息预期与国内宏观释放积极信号支撑铜价企稳，但库存压力与实际需求对上行幅度有制约，有色加工（-2.3%）环比下行，前期大宗商品价格调整在PPI 中有所反应。整体来看，价格环比的强化需要看到更多的政策配合和现实跟进。

    　　PPI 生活资料环比0%，同比-1.1%。其中，除耐用品（0%）表现强于季节性之外，食品（0%）、衣着（-0.1%）与一般日用品（0%）表现弱于季节性。PPI 食品分项与CPI 表现分化，近期食品分项价格波动较大，上下游价格传导或存在阻点。衣着环比偏弱与化工产业链价格调整相一致。

    　　行业层面看，PPI 环比涨幅前三的行业分别是非金属开采（+0.4%），有色开采（+0.1%），水生产（+0.1%），后三的行业是有色加工（-2.3%），油气开采（-4.3%），黑色加工（-4.4%）。

    　　价格信号仍在反复期

    　　CPI 方面，基数效应仍相对有利，但环比动能仍有待强化。一方面来看，7-8 月CPI 读数主要支撑因素在于鲜菜鲜果等食品分项的暂时性拉动，9 月以来已有所回归；猪肉价格上涨后产能去化速度有所放缓，能繁母猪等前瞻指标已有所表现，后续以基数支撑为主。另一方面，影响非食品价格的核心矛盾仍有待观察，核心商品价格和房租等惯性因素动能待强化，背后是供需缺口、内生动能不足与产能等因素影响。向前看，基数效应对同比读数可能略有拉动，但暂时性支撑因素消退之后，CPI 环比将有所回归。

    　　PPI 方面，同比基数已度过最有利的阶段，大宗商品价格走势在8 月PPI 数据中得到更多体现，且近期走势仍待逆转。

    　　全球定价的原油和铜此前在“衰退交易”的影响下经历了大幅调整，近期在欧美基本面温和走弱+降息预期逐渐确认的背景下，相关价格有所修复，但波动基因仍在。而内需定价品种仍存制约因素，黑色等价格下跌，向上力量有待累积，未来一个月的政策博弈较为关键。

    　　市场启示

    　　综合来看，8 月通胀数据延续了7 月逻辑，短期数据面临一些阶段性支撑，但总需求延续惯性，大宗价格对通胀影响较大，趋势尚待逆转。后续基数效应对CPI 同比读数可能略有拉动，但需求端是核心。外部关注美国经济降温速度和美联储降息影响,内部关注财政货币等政策跟进与落地情况。整体来看，政策预期可能对前端价格带来波动，但持续性可博弈，向后端的传导也需要更多条件，整体价格信号仍有待强化；平减指数预计仍以反复为主、转正可能还需要时间和契机。

    　　债市方面，PPI 同比有所下探，印证供需缺口尚未逆转，基本面大趋势不变。加上央行重申支持性货币政策，强调降准空间，美联储降息在即，都决定了债市仍顺势，调整仍是机会。但长债利率点位已经接近央行政策底线，财政政策、监管态度、地方债供给、机构行为上逆风且容易引发扰动。建议品种选择+波段操作>久期>杠杆>信用下沉。股市方面，价格信号意味着企业盈利仍有待强化，叠加资金面、海外大选、政策博弈等存在不确定性，短期仍需等待各类条件配合。

    　　风险提示：需求修复不及预期，政策效果不及预期。

声明：

1. 风险提示：以上内容仅来自互联网，文中内容或观点仅作为原作者或者原网站的观点，不代表本站的任何立场，不构成与本站相关的任何投资建议。在作出任何投资决定前，投资者应根据自身情况考虑投资产品相关的风险因素，并于需要时咨询专业投资顾问意见。本站竭力但不能证实上述内容的真实性、准确性和原创性，对此本站不做任何保证和承诺。
2. 本站认真尊重知识产权及您的合法权益，如发现本站内容或相关标识侵犯了您的权益，请您与我们联系删除。