基于本轮高股息回调下的基本面解释：高股息的分化与最优解

　　在2024 年4 月，我们观察到高股息策略领涨本质并不是简单基于看好高股息的定价（事实上基于低风险偏好最佳手段是降低仓位），而是基于资金视角下的“价值派抱团”，并提出“凡是趋势皆为抱团”。步入2024 年5 月之后，我们预判以中证红利全收益为代表的高股息策略与1-4 月大幅上涨的局面可能会发生变化，中证红利指数波段属性将明显增强，高股息策略波段属性增强背后是相当一批不能做到稳定持续分红的品种被验伪，而价值派抱团将推动高股息核心品种进入到泡沫化阶段”，所谓的高股息核心品种是那些基于稳定现金流且ROE 中枢上移的分红仍获得追捧（即公用服务：水电+电信服务+高速），并进一步认为公用事业是高股息的最终胜负手，背后推动力来自主动多头的妥协。

    　　目前来看，截止2024 年5 月初各类红利指数表现呈现出同步上涨的趋势，随后进入到5 月中旬后开始出现分化，消费、纺服占比较高的深证红利指数率先出现下跌；进入到7 月初之后，煤炭景气度开始出现明显下滑，中证红利指数出现大幅下跌，从2024 年至今主要红利指数的涨跌幅来看，内部排序为：红利价值（说明：由于今年来较为优异，本文重点选取新华财经公开发布的红利价值指数作分析，+10.03%，下同）>国证红利（+8.29%）>沪深300 红利（+5.47%）>红利低波（+3.13%）>万得红利（+2.48%）>央企红利（+2.29%）>上证红利（+0.11%）>中证红利（-1.84%）>深证红利（-4.82%）。在本次中报中我们发现自2024Q2 开始中证红利指数基本面开始出现下滑，不论是盈利增速还是未来分红潜力都有所削弱，尤其是整体现金持有比例的恶化值得关注。主要红利指数当中，盈利能力较低、盈利增速下滑明显、现金流状态出现恶化的方向相对跑输（如深证红利、红利100 等），而取得超额收益的方向核心围绕盈利确定性较强，现金流更为稳健的方向（例如红利价值、国证红利、央企红利）。若进一步从最重要的基本面指标：现金流这一角度去观察，会发现表现较好的指数成分多数呈现出经营现金流上升、投资现金流下降、筹资性现金流下降的趋势，往往对应行业竞争格局稳固或者持续改善的背景下企业龙头ROE 中枢上移，缩减资本开支，在稳定现金流的商业模式下不断提高现金持有比例，对应分红能力和实际对股东回报的提升，最值得关注的是红利价值指数。

    　　事实上，此前几年高股息策略的核心特征是扩散，接下来高股息策略的核心特征就是分化，本质是当十年期国债收益率中枢阶段性不作进一步下移之后，步入到以分红提升为核心的阶段。基于基本面定价的视角观察高股息来看，我们可以得出如下的结论：当高股息定价的估值锚点在十年期国债收益率，板块估值上行核心动力在于长端利率的下行，高股息投资的核心特征是“扩圈”，呈现出高股息系统性beta 式机遇，核心指标是股息率-十年期国债收益率；当十年期国债收益率中枢不作进一步下移，核心特征则转化为“分化”，即寻找分红能力持续提升的品种，只有能维持和持续提升分红的品种才具备投资价值。在这个过程中，需要予以进一步明确的是：高股息核心品种是基于具备稳定现金流的ROE 中枢实现上行的品种才能确保稳定持续分红。

    　　风险提示：数据统计存在误差，宏观经济波动超预期等

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