流动性观察第101期：8月金融数据前瞻及9月流动性展望

　　2Q24 以来，有效需求不足背景下，每月月度信贷、社融数据走势呈现较强一致性，信用活动“量难增、价易降”趋势不改，票据业务对信用扩张支撑走强。8月，信贷投放较7 月季节性环比改善，但同比或仍延续少增态势；社融方面，政府债集中发行对社融增长形成较强驱动，增速或进一步上行。我们对8 月金融数据及9 月资金面进行简要分析，具体如下：

    　　一、 预计8 月新增人民币贷款落于1 万亿以内，同比少增4000 亿，增速回落至8.5%

    　　总量层面，“生产—消费—投资”内循环不畅，有效融资需求不足仍是制约信用扩张的主要矛盾。（1）经济层面，8 月中采制造业PMI 为49.1%，环比7 月下行0.3pct，连续四个月位于荣枯线下方，产需指数均环比回落。（2）票据方面，1M转贴现报价下限于8 月中下旬即降至0 附近，机构集中收票“冲量”时点前移。8月月内1M、3M、6M 转贴利率中枢分别为0.82%、1.26%、0.98%，环比7 月下行42bp、18bp、12bp。同时，注意到除短期票据利率畸低外，3M、6M 转贴利率中枢也持续下行，票据冲量期限拉长。预估8 月开票承兑活跃，表内票据融资延续高增，对月内信贷、社融增长形成较强支撑。（3）节奏上，月内信贷投放延续“月初回落、月末冲高”，预计新增人民币贷款规模在1 万亿以内，在去年同期高基数下少增4000 亿左右，同时也低于2018-2022 年同期均值1.25 万亿。月末人民币贷款增速8.5%，环比7 月小幅下降0.2pct。

    　　结构层面，居民消费走弱态势向生产端传导。1-7 月社零同比涨幅3.5%，环比6月下行0.2pct；8 月百强房企销售同比增速-26.8%，降幅环比上月走阔7pct，房地产销售成交平淡；测算显示8 月RMBS 条件早偿率14%，环比7 月下降1.9pct,但早偿压力仍待缓释。随着居民财富效应消退、就业收入预期等变量待改善，零售信贷“量缩、价降”压力不减。消费增长疲软态势对生产、投资形成一定拖累。8月PPI 同比增速-1.8%，环比7 月下降1pct，企业定价权走弱对盈利增长形成压制，预计8 月对公贷款增长压力亦有所抬头。

    　　二、 预计8 月新增社融3-3.2 万亿，增速8.2%政府债发行提速对社融增长形成较强支撑。预计8 月社融新增3-3.2 万亿左右，同比±1000 亿，增速8.2%附近，同7 月大体持平。拆分主要细项看：（1）表内信贷：结合往年同期非银、境外贷款数据，预计8 月社融口径人民币贷款增量1 万亿左右。（2）未贴现票据：8 月票据冲量时点前移，且中长期品种利率中枢仍保持下行，月内冲量强度不减，结合历史数据表现，预计8 月未贴现规模远小于表内，不排除延续负增长，表内外票据合计新增5000 亿左右。（3）直接融资：8 月政府债合计净融资规模1.84 万亿，创历史新高，轧差调整后暂定社融口径政府债新增1.9 万亿，是月内社融增长的主要贡献项。企业股债融资层面，8 月中票、短融等信用债净融资合计2200 亿左右，IPO、定增等合计融资137 亿。预估8 月企业股债融资规模合计2300 亿，同比负增1500 亿左右。

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