证券Ⅱ行业深度分析：经纪与投行延续承压 自营提振业绩表现

　　券商业绩承压明显，头部券商业绩显韧性。

    　　2024 年上半年，44 家上市券商（含东方财富）共计实现营业总收入2400 亿元（YoY-13%），归母净利润680 亿元（YoY-21%）。其中，净资产前5 大上市券商合计实现营业总收入853 亿元（YoY-13%），归母净利润262 亿元（YoY-18%）。头部上市券商净利润整体下滑程度优于上市券商平均水平；净资产前10 券商当中，海通证券、中金公司、中信建投业绩下滑幅度较大。

    　　Q2 投行、经纪进一步承压，自营业务提振明显。

    　　从核心收入业务结构来看，2024 年上半年，43 家上市券商（不含东方财富）经纪、投行、资管、投资、信用五大业务分别贡献核心业务收入占比26%、8%、13%、43%、10%，同比+1pct、-4pct、+2pct、+3pct、-2pct。

    　　1）经纪：Q2 股基交易额滑落明显，经纪业务延续承压。2024H1 市场日均股基成交额为9846 亿元，同比-6.8%。其中，4 月、5 月、6 月日均股基成交额分别为10374 亿元、9603 亿元、8417 亿元，同比-17.9%、-7.1%、-21.7%。43 家券商上半年经纪业务收入达458 亿元（YoY-13%）。头部券商中，中信、国君、广发等券商经纪业务下滑幅度小于行业平均水平，而中金、海通经纪业务净收入下滑程度较为显著。中型券商中，兴业、东方经纪业务降幅也处于前列，而国联、财达、财通则实现经纪业务逆势正增长。

    　　2）投行：受金融监管趋紧影响，股权承销Q2 环比进一步下滑。受金融监管趋严等因素影响，A 股股权融资较去年同期缩水，2024 年上半年IPO 融资规模为325 亿元（YoY-85%），IPO 家数为44 家（YoY-75%），其中Q2 单季度IPO 融资规模同比下滑94%，IPO 融资家数同比下滑87%，投行业务进一步承压。头部券商受IPO 和再融资收紧影响更为明显，如中信证券、中信建投、海通证券等券商投行收入降幅均超过50%。

    　　3）信用：两融余额有所下滑，股票质押规模收缩。从市场整体情况来看，2024H1 日均两融余额为1.53 万亿元，较去年同期下滑3.8%；而股票质押金额与数量自去年以来呈现稳步下滑趋势，截至2024H1末，股票质押数量达3417 亿股（YoY-7%），质押股票市值达2.38 万亿元（YoY-22%）。因此，受信用业务萎缩影响，上市券商2024H1 实现利息净收入为168 亿元（YoY-29%）

    　　4）资管：权益类基金资产净值持续下滑，债券基金表现进一步增长。

    　　受权益市场波动加剧、长期利率走低等因素影响，债券基金资产总额在过去一年保持稳步增长，截至2024Q2 债券基金资产净值已达10.59万亿元（YoY+27%）；而权益类基金产品则出现明显缩水，股票型基金和混合型基金资产净值合计6.16 万亿元（YoY-11%）。券商资管业务同比持平，固收类资管产品提振券商业绩。资管业务收入方面，2024H1 上市券商资管业务净收入合计227 亿元（YoY-1%），其中资管收入前15 名上市券商合计同比下滑5%，华泰证券、财通证券、国信证券资管收入实现逆势正增长。

    　　5）自营：权益市场Q2 波动加剧，债券市场表现向好。2024 年二季度，权益市场波动加剧，中小盘股调整明显，而债券市场延续一季度牛市表现。其中，Q2 上证指数下跌2.43%，沪深300 下跌2.14%，而创业板指和科创50 指数分别下跌7.41%和6.64%；Q1、Q2 国债指数分别上涨1.97%、1.93%。自营业绩分化明显。受权益市场波动剧烈、债券市场向好的影响，2024 上半年上市券商实现投资收入达750 亿元，同比下滑9%，业绩环比改善显著，不同券商自营投资业绩表现分化明显。

    　　投资建议：券商基本面有望边际修复，重点关注并购重组主题。

    　　就2024 年市场展望而言，我们认为，虽然证券公司基本面短期受金融监管趋严、IPO 节奏放缓及资本市场表现疲软影响而有所承压，但是监管持续发声提振信心，市场信心有望修复，券商下半年业绩有望在去年低基数之上实现边际改善，进而带动券商估值水平迎来修复；此外，近期国泰君安与海通证券的并购事件有望带动券商行业并购重组热潮加速，进而提振相关投资主线表现。

    　　考虑到目前券商板块估值水平约1.11xP/B，处于过去五年1.57%分位点，看好券商基本面改善、估值水平提升空间。建议关注：1）头部券商：中信证券、华泰证券等；2）并购重组主线：东吴证券、浙商证券、财通证券等；3）财富管理主线：兴业证券、东方证券等。

    　　风险提示：两市交易量不及预期、权益市场大幅动荡、宏观经济不景气等。

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