机构行为周度观察：哪些机构参与了这轮行情？

　　核心观点

    　　当前利率明显下行或是在债市交投清淡背景下，部分机构对长端的率先抢跑，部分机构或未来得及参与行情，在央行没有增量引导政策的假设下，利率下行情绪可能延续。

    　　本轮长利率债主要是交易型行情。

    　　3-10 年国债主要是国有大行和农商行在卖出，10 年国开债主要是境外机构、国有大行、股份行等机构在卖出，以基金、券商自营、券商资管为代表的交易型机构大量买入3-10 年国债和国开债。

    　　超长利率债行情类似于配置盘之间的换手。

    　　10 年以上超长国债主要是国/股/城/农四类银行卖出，保险大量接手，基金和券商等机构也小幅参与。

    　　本轮利率债行情并没有出现明显放量下行。

    　　虽然近期债市行情较好，但我们也观察到了近期和超长端国债活跃券成交量和换手率并不高，随着央行对于“正常向上倾斜的收益率曲线”的引导，国债日均成交规模明显走弱，并未有显著反弹。我们判断这主要反映了三点：1）市场止盈和空头力量偏弱，愿意出券的机构较少；2）机构配置思维强于波段思维；3）在利率已经下行到较为极致点位时，机构观点有一定分歧。分机构看，基金对长债的成交有所抬升，主要是农商行和券商成交不够活跃。

    　　本轮30 年国债的最大买入方是保险，配置思维或强于交易思维。

    　　一方面，伴随着保费收入增长以及预定利率大幅调降，保险可配债规模大幅抬升；另一方面，地方债还明显放量，超长国债吸纳了增量资金的配债需求，可以看到，保险配置地方债规模并没有明显减弱，但是国债配置规模大量抬升，总量增长和结构倾斜逻辑均有。我们判断，保险在银行降息潮、利差损和久期缺口等逻辑下，对于超长国债的配置诉求长期存在，超偿国债利率无大幅调整基础。

    　　风险提示

    　　模型和假设不精确；货币政策超预期变动；二级市场成交数据不能完全反映机构持仓水平。

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