银行行业快报：扩表差异、定价趋势与当前银行股观点

　　事件：人民银行披露8 月金融数据，8 月新增信贷9000 亿元，同比减少4600 亿元；新增社融3.03 万亿元，同比减少1000 元，我们点评如下：

    　　社融总量并不弱，但信贷投放略偏低。8 月金融数据体现出“政府加杠杆、实体需求相对偏弱”的特征，一方面，8 月新增政府债券净融资1.61 万亿元，同比多增4418 亿元，成为社融增长的主要驱动因素，也支撑8 月新增社融与去年同期相比仅小幅下降1000 亿元；但另一方面，8 月社融项下人民币贷款同比减少3000亿元，新增企业债券净融资同比减少1085 亿元，表征在当前宏观环境下，实体有效融资需求相对偏弱的格局。

    　　①企业部门扩张成为信贷主要贡献因素，但边际放缓。8 月新增企业信贷8400 亿元，同比减少1088 亿元，今年以来企业信贷成为贷款投放的核心驱动项，但在规范手工补息、实体需求相对偏弱的影响下，企业信贷增长也显露疲态，8 月信贷数据中，票据贴现新增5451 亿元，对企业短贷形成替代效应，占全部企业信贷增量的65%左右；新增对公中长期信贷同比减少1544 亿元，自2023 年7 月份以来大多数月份均处于同比少增的状态。从企业信贷结构来看，今年前8 个月，新增制造业中长期贷款为1.49 万亿元，同比减少1.22 万亿元，预计央国企、涉政类企业贷款增长势头相对较好，实体类对公企业信贷增长偏弱。

    　　②居民部门需求偏弱。今年8 月，新增居民信贷1916 亿元，同比减少2006 亿元，其中新增居民短贷同比大幅减少1604 亿元、居民中长期贷款同比仅小幅减少402 亿元，预计个人住房按揭贷款增长依然较为乏力，提前还贷趋势上升、新投放按揭贷款需求不足制约按揭贷款余额增长，中长期普惠小微信贷投放加快驱动居民中长期贷款增长。

    　　今年前8 个月，新增普惠小微贷款2.81 万亿元，同比减少1.15 万亿元，预计在信用风险温和暴露、融资需求偏弱的环境下，银行进一步维持普惠小微贷款高增长的压力也增大，这也对今年居民部门贷款增长形成拖累。

    　　社融、M1 增速继续下行，M2 增速环比持平。在信贷投放偏弱的影响下，8 月末社融余额同比增速为8.1%，环比下降0.1 个百分点，扣除政府债券后的社融增速为6.5%，环比下降0.2 个百分点，表征当前仅政府部门在加杠杆，并且幅度较为温和，而实体部门加杠杆力度持续放缓。

    　　8 月末，M1 增速为-7.3%，环比下降0.7 个百分点，表征实体经济活跃度依然在下探，M2 增速环比持平于6.3%，目前处于企稳状态，但从M2 的结构来看，预计活期存款占比依然在下行，定期存款占比持续回升，存款结构定期化延续对银行负债成本也有所制约。

    　　贷款利率略有下行。8 月新发放企业贷款利率为3.57%，环比下降8bps，新发放个人住房按揭贷款利率3.35%，环比下降5bps，对公、零售信贷利率均呈现下行趋势，信贷增长的需求端约束显现。

    　　投资建议：年初至今以及8 月金融数据体现出宏观经济主体各部门之间扩张行为的差异：政府加杠杆、企业温和扩表、居民需求偏弱。经济运行中的结构性矛盾、国内需求不足等问题还在显现。对银行而言，涉政类、央国企资产占比更高的公司在当前环境下更为受益。

    　　此外，结合上市银行中报，银行营收、PPOP 增速继续承压，但利润增速小幅回升，从各项经营指标来看，银行体现了其“顺周期”属性，宏观经济修复较慢对银行经营带来挑战；而资产质量和宏观经济虽然正相关但是并非是线性关系，这就使得市场微观体感“很差”，但银行资产质量并没有显著恶化，宏观经济调控和银行自身的调节机制在一定程度上削弱银行业绩的周期性，使得银行业经营相对稳健，体现其“非强周期”属性。

    　　展望未来，我们认为银行营收增速、PPOP 增速回落的趋势尚未结束，主要影响因素在于：①净息差承压，存量按揭利率可能下调、存款定期化趋势等制约因素尚在，但考虑到央行呵护银行净息差的态度，预计后续净息差环比降幅偏小，同比降幅也将改善；②中收低迷，减费让利、实体经济活跃度降低均对手续费形成拖累。

    　　而资产质量方面，银行业不良生成速度平稳、不良认定从严、企业部门信用风险尚可控、拨备充足，但零售信贷风险仍在上行趋势中，未来值得重点关注，信用风险呈现结构性矛盾。我们预判上市银行可能会出现“营收增速回落、利润增速平稳甚至回升”的财务组合。

    　　对银行股而言，当前银行股资金定价权从主动基金转移至被动基金，股价对基本面的敏感性会有所淡化，基于被动型基金持仓稳定性与持续性，我们对银行板块持中性偏乐观的态度。

    　　重点推荐：有分红优势的公司：招商银行、五大行；业绩增长稳健的公司：成都银行、常熟银行。

    　　风险提示：零售信贷风险显著暴露，房地产风险再度大面积蔓延。

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