8月经济数据点评：基本盘仍韧 预期面走弱

　　核心观点：对于8 月的经济数据点评，我们思考两个问题。

    　　1、中国经济的基本盘可能在哪？表现如何？从消费、出口、投资三驾马车来看，消费或在居民，居民消费的基本盘或在三四线（人口多、体量大）。投资或在制造业（体量大，新旧动能转型的抓手）。出口或在机电产品（体量大，科技含量高）。当前的经济数据来看，基本盘或尚可。对于消费，上半年三四线城市社零偏强，8 月，参考统计局解读，“含镇区和乡村地区的县乡消费品零售额占社会消费品零售总额的比重为38%，比上年同期提高0.7 个百分点”。

    　　对于出口，8 月，出口同比为8.7%，机电产品的出口增速达到12.7%。对于投资，8 月当月，固投同比为2.0%，制造业投资同比为8.0%。

    　　2、中国经济的预期面如何观察？表现如何？观察居民与企业两个主体，各自从两个维度观察。对于居民，直接的观察来自央行的问卷调查，2 季度，未来收入与就业预期在走弱。间接的观察来自房价，8 月，房价仍在下跌中，且待售面积的去化月数仍在上行。对于企业，直接的观察来自中采的问卷调查，8月，制造业与非制造业经营预期走弱。间接的观察来自PPI，8 月，同比降幅走扩，且领先指标（企业居民存款增速差）进一步下行。

    　　以上两点思考的启示在于，在预期面进一步走弱的背景下，需要一些增量政策稳定预期。但若基本盘仍表现尚可，政策或仍有定力。即，大的转向（如大规模财政刺激）或仍需等待。

    　　一、如何观察经济的基本盘？

    　　（一）消费基本盘：低能级城市消费偏强

    　　消费的基本盘在哪？或在低能级城市（含乡村）。从人的维度来看，中国三四线城市人口占比为74.77%。若按照城市、镇、乡村的方式进行划分，则参见2020 年的人口普查数据，中国仅40.8%的人口在城市，生活在乡村与乡镇的人口合计占比为59.2%。体量方面，三四线城市社零占比为61.9%。

    　　基本盘的消费或偏强。一方面，上半年数据来看，三四线城市社零增速为4.76%，好于一二线。另一方面，根据统计局8 月解读，“（8 月份）县乡市场销售规模稳步扩大，包含镇区和乡村地区的县乡消费品零售额占社会消费品零售总额的比重为38%，比上年同期提高0.7 个百分点。”（二）出口基本盘：机电产品出口偏强

    　　出口的基本盘在哪？大的方面而言，或在机电产品。根据2023 年的出口数据，出口金额中机电产品占58.6%。今年以来，机电产品出口偏强。1-8 月，机电产品出口累计增速为6.5%，快于出口整体（4.6%）。8 月，出口同比为8.7%，机电产品的出口增速达到12.7%。

    　　（三）投资基本盘：制造业投资增速较高

    　　投资的基本盘在哪？或者制造业投资。根据2017 年的数据（此后不再公布分行业投资体量），制造业投资占比为30.7%，权重高于基建、地产、以及其他行业。今年以来，制造业投资偏强。1-8 月，固投累计增速为3.4%，制造业投资累计增速为9.1%。8 月当月，固投为2.0%，制造业投资为8.0%。

    　　二、如何观察经济的预期面

    　　（一）居民：直接观察，看城镇储户问卷调查

    　　央行的问卷调查显示，居民对未来的收入与就业预期在走弱。2 季度，未来收入信心指数为45.6%，比上季下降 1.4 个百分点。未来就业预期指数为43.4%，比上季下降 1.9 个百分点。有48.1%的居民认为“形势严峻，就业难”或“看不准”。问卷调查同时显示，居民的储蓄意愿2020 年以来趋于上行。相比2019年同期，居民在旅游、教育、购房、大额商品、保险方面的支出意愿有所回落。

    　　（二）居民：间接观察，看房价走势

    　　当下房价表现，8 月，一线、二线、三线新房与二手房环比仍在下跌中。

    　　从房价的驱动因素来看，后续回升的动力依然偏弱。一是观察土地溢价率。8月，百城住宅类土地成交溢价率为3.8%，持续处于偏低水平。二是观察狭义库存（待售面积），8 月末，住宅待售面积为3.8 亿方，库存去化月数（待售面积/过去12 个月销售面积均值）为5.59 个月，处于有数以来最高值。

    　　（三）企业：直接观察，看中采问卷调查

    　　根据中采数据：对于制造业，8 月生产经营活动预期指数为52%，前值为53.1%，处于2013 年以来的7.1%分位数水平。对于非制造业，8 月业务活动预期指数为55.3%，环比下降0.8 个百分点，处于2013 年以来的4.3%分位数水平。

    　　（四）企业：间接观察，看PPI

    　　当下PPI 表现，8 月，同比降至-1.8%，前值为-0.8%。

    　　后续展望，回升动力依然偏弱。一是观察产销率，8 月份，规模以上工业企业产品销售率为96.6%，同比下降0.8 个百分点。表明企业的生产面临需求不足的问题。二是观察领先指标（企业居民存款增速差）。8 月，央行数据显示，非金融企业存款同比为-3.7%，住户存款增速为10.9%，两者之差为-14.5%，今年2 月份以来持续下行，参考该指标，未来一段时间PPI 同比仍可能会继续下行。

    　　风险提示：

    　　房价下跌。居民消费信心不足。

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