策略周聚焦：更严格视角审视现金流

供需两端疲弱，业绩难言触底，仍需足够耐心；年内潜在胜负手，政策边际变化叠加估值低位带来修复行情；红利回调后，需以更严格视角审视现金流；配置视角：现金流稳定的红利+低估值的稳健成长。

    基本面难言最低点，仍需足够耐心。

    从7、8 月份的经济数据和金融数据来看，现阶段经济的承压可能仍在进一步加大。从生产端来看，工业增加值当月同比从4 月6.7%降至8 月4.5%，累计同比从6.3%降至5.8%；民间固定资产投资完成额累计同比从3 月0.5%回落至8 月-0.2%；钢铁、煤炭、铜、铝等与经济强相关的工业金属及原材料价格也在过去的3-4 个月内呈现进一步承压的趋势。因此，现阶段上市公司业绩的压力，可能并不仅仅出现在需求端，在生产端也出现了疲弱的趋势。而从需求端来看，8 月限额以上企业商品零售额当月同比-0.7%，从分项来看，仅食品饮料、烟酒、日用品等必选消费，以及消费电子、家电、药品等一部分消费品零售额保持稳定，多数可选消费同比及环比均出现不同程度下行。因此，当下对于企业业绩的回升，可能仍然需要保持足够的耐心。

    年内潜在的胜负手——政策边际变化带来估值修复结合近期的政策变化来看，宽松的时点或将出现延后：一是9 月12 日总书记在兰州主持召开全面推动黄河流域生态保护和高质量发展座谈会时提到，“努力完成全年经济社会发展目标任务”，对比此前三中全会以及730 政治局会议中提到的“坚定不移完成全年经济社会发展目标任务”，在政策诉求上出现了边际变化。二是9 月13 日的人大常委会第十一次会议，并没有涉及到增发特别国债的审议。因此，展望年内来看，政策的发力时点可能需要等到四季度，或是12 月的中央经济工作会议，从而对明年的经济工作做出提前的部署。

    年底估值修复行情可期。

    从估值修复的驱动因素来看，自下而上视角，当前A 股的估值分布已接近年初2/5 前后深度调整低点水平，市场再次出现大量便宜筹码，投资者资金低点布局或对市场估值修复带来一定驱动力。同时，中报季过后，市场对业绩预期已经做出充分反应，目前分析师的预期下修已接近完成，叠加三季报结束后可能带来的估值切换，若四季度政策在边际上出现一定变化，则年内仍可期待一轮估值修复行情。

    近期市场出现高低切行情导致红利大幅回调，需关注现金流收缩趋势前期涨幅较高的家电、公用、银行、煤炭、石化等近期均出现较大跌幅。当前需关注现金流收缩趋势的风险。24H1 全A 非金融FCFF/EBITDA 相较23 年变化-10pcts 降至13%，主要体现为净营运资本增长挤占现金流空间。基于分红能力的弱化，过去两个月内红利板块出现了较大幅度的回撤；回调过后，我们认为当下需以更严苛的视角审视自由现金流资产。

    配置：现金流稳定的红利+低估值的稳健成长视角1：红利基本面仍在，关注石化、家电、教育出版、港口等具备现金流稳定性行业。在当前上市公司整体现金流出现收缩趋势下，仍具备现金支配能力的行业将更应获得估值溢价。

    视角2：关注成长行业的估值修复，低估值+稳定增长。当前整体估值偏低的环境下，成长的弹性可能相对更大。我们建议关注低估值+稳定增长行业，主要集中在非金属材料、保险、工业金属等。

    风险提示：

    宏观经济复苏不及预期；海外经济疲弱，可能对相关产业链及国内出口造成影响；历史经验不代表未来。

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