暨信用债四季度展望：为什么信用债下行慢？

8 月初以来，信用和利率其实就已经是背离状态。第一阶段由利率上行触发，信用债性价比偏低、季末非银提前储备流动性等加重了这一调整的过程。市场一度担忧负反馈。但随着市场调整，信用债投资价值有所体现，部分机构积极参与，信用债企稳。但9 月以来，信用债收益率下行速度仍然明显弱于利率。

    为什么？

    信用债流动性偏弱，尤其是期限较长的信用债，市场担忧调整过程中账户的流动性问题。8 月份的调整，市场担忧仍在。

    此外，流动性偏弱的背后，实际上是整体投资收益偏低，而非银的资金面仍不宽松，收益率下行空间有限。因而，也表现出现了同业存单、中短期国开债下行幅度也有限的情况。

    更为重要在于负债端。一方面是8 月调整之后，银行理财大概率要提前储备流动性，9 月银行理财的买入力量不会太强；其次，禁止手工补息影响逐步消退，上半年“资产荒”的重要推动力减弱，非银负债端的增速放缓。

    历史上有什么信用利差与利率背离的经验借鉴？

    以史为鉴，历史上的信用利差与利率走势背离，主要影响因素在于对信用风险的担忧，触发因素有超预期违约、宏观环境冲击、政策影响等，也有货币政策宽松、信用分层等原因导致。而背离之后，往往多是信用跟着利率走，继续下行。

    四季度怎么看？

    市场担忧长债的流动性，但我们回顾7 月以来的市场表现可以发现，即使假设相对比较晚参与超长信用债（2024/7/1），最近2 个月的投资收益仍然比较不错。

    在“资产荒”背景下，即使一些资产有明显的瑕疵，但只要市场方向不改变，有收益的资产仍然会获得一些投资者的高度认可。静态来看，当前信用债已经具备一定投资价值，负债端稳定的机构建议关注中长久期信用债。

    风险提示：数据统计或有遗漏；政策超预期；信用风险事件超预期。

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