固收深度研究：详解央行资产负债表

　　核心观点

    　　央行资产负债表是展示央行履行职能时形成的债权债务存量情况的统计报表。我国央行报表的资产端由六个一级科目构成，负债端由七个一级科目构成，资产负债表的变化不仅代表了货币政策相关工具操作，也是政策框架演变的体现，因此研究央行报表对理解货币政策框架演进有着重要意义。尽管央行报表提供了大量的信息，但核心还是需要把握央行的目标与操作框架，资产负债表的变化往往是一种事后确认。我国央行报表结构与美联储存在较大差异，扩张和收缩并不必然对应货币政策方向，根本上源于我国货币政策尚在正常化空间、流动性传导机制有差别、季节性因素影响等等。

    　　央行资产负债表展示央行履行职能时形成的债权债务存量情况央行资产负债表是反映人民银行资产负债总量与结构变化的统计报表，是我国货币金融统计的重要组成部分。为何要研究央行资产负债表？首先，一国央行的资产负债表能够传递关于货币政策和金融市场的信息。其次，分析央行资产负债表也有助于理解和推测央行行为。最后，市场关于央行报表的解读有时或存在一定“误区”，例如将扩表、缩表等同于宽松或收紧，或对难以解释的项目做过度解读，实际中需要厘清相关概念。我国央行资产负债表的编制遵循国际通行的规则和标准，其结构变化也在反映着货币政策的演变趋势。现行的央行资产负债表分为资产和负债两大项目(没有股东权益项)。

    　　资产端包括对其他存款性公司债权等六个一级科目我国央行报表的资产端由六个一级科目构成，国外资产和对其他存款性公司债权占比最高，且两者此消彼长，背后与基础货币投放方式的演变相关。国外资产是指央行持有的外汇、货币黄金和其他国外资产，是资产端的第一大项目。对政府债权是指央行持有的政府债券，存量主要是2007 年的特别国债。2024 年开始，央行将国债买卖纳入公开市场操作，后续买卖国债或成为常态化操作，预计也会在该项目上体现。对其他存款性公司债权是指央行通过各种货币政策工具，形成的对其他存款性公司（商业银行、政策性银行等）的债权，形式包括再贷款、再贴现、逆回购、PSL、MLF 等工具。

    　　负债端包括储备货币等七个一级科目

    　　央行负债端由七个一级科目构成，储备货币和政府存款占比最大。储备货币是央行发行的基础货币，是央行对外的主要负债，包括货币发行、非金融机构存款和其他存款性公司存款三个项目。其他存款性公司存款指除央行以外的其他存款性公司(如商业银行、政策性银行等)在央行的存款准备金，包括法定存款准备金和超额存款准备金。政府存款科目反映了财政部在央行的财政存款，除了财政收支、政府性基金收支之外，还会涉及到政府债券发行。

    　　政府存款呈现出很强的季节性变化。央行并未对其他负债科目进行过详细解释，从历史变动趋势来看该科目或主要包括央行实施的公开市场正回购等。

    　　核心是把握央行目标与操作框架，央行报表变动不必然对应货币政策方向研究央行报表的主要意义：理解央行行为和货币政策框架演进、测算超储率和货币乘数、评估金融稳定情况和防风险能力。尽管央行报表提供了大量的信息，但核心还是需要把握央行的目标与操作框架。逆回购、MLF、SLF等操作会导致央行扩表，发行央票、正回购、国库现金定存改变负债端结构，不改变总规模。央行降准不直接改变资产负债表规模。美国的法定准备金率常年较低，扩表=宽松，缩表=收紧。我国央行报表结构与美联储存在较大差异，扩张和收缩并不必然对应货币政策方向，根本上源于我国货币政策尚在正常化空间、流动性传导机制有差别、我国报表受季节性因素影响较大。

    　　风险提示：货币政策放松超预期，金融监管政策超预期。

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