债市专题研究：如何理解美联储50BP降息

　　核心观点

    　　美联储以50BP 的首降幅度正式开启降息周期，市场交易重点或聚焦于交易衰退还是交易降息。我们倾向于认为美国经济增速已边际放缓，但较实质性衰退仍有距离，后续美股、美元或仍有上涨空间，美债需关注提前交易的回调风险。

    　　美联储正式开启降息周期

    　　北京时间9 月19 日，美联储以50BP 的首降幅度开启本轮降息周期。我们认为，50BP 的首降幅度并非常规操作，或是对此前美联储政策实施“落后于曲线”的一种弥补。同时，首降50BP 更有助于美联储进行市场预期管理，也可最大限度地避免其后续政策路径受到美国大选等外生因素干预。但我们同时强调，50BP降息并不等同于大幅宽松，结合鲍威尔发布会相关论述，后续美联储政策路径仍将呈现数据依赖特征.

    　　从决议措辞的边际变化来看，劳动力市场定调由“适中”转向“放缓”，强调委员会对“通胀持续向2%的目标迈进更有信心”，在总体目标中补充强调“支持最大化就业”，总体呈现出更加关注劳动力市场降温问题的政策倾向。从经济预测材料来看，相较6 月会议，委员会对失业率的整体预测有所抬升，通胀预测则有所回落，2024 年联邦基金利率中位预测由5.1%下调至4.4%，对应年内或还有2次25BP 降息。

    　　预防式降息VS 纾困式降息

    　　美联储降息尘埃落定，但我们认为，市场关注重点或已不在于具体降息幅度，美联储政策决议背后所传递的经济信息以及市场参与者对其如何解读或才是影响后续市场交易的关键，核心或在于判断美联储本次降息究竟是预防式降息还是纾困式降息，也即当前美国经济成色究竟如何。我们通过复盘1984 年以来6 轮典型降息周期开启时美国的经济状况可以看到，当前美国劳动力市场虽有降温但依然稳健，失业率抬升或更多受劳动力人口增长影响，与2001 年、2007 年危机时期呈现显著差异。居民收入增速保持稳定，消费支出增速仍在扩张，表征为居民对未来经济环境的预期仍相对乐观。企业景气程度相对较低，或为当前经济的主要风险。整体来看，我们认为美国经济或已出现边际增速放缓迹象，但较实质性的经济衰退仍有距离。

    　　首降后大类资产行情如何演绎

    　　本次会议“前鸽后鹰”，美股、美债、美元等均呈现V 型走势，后续市场究竟是按照衰退交易还是降息交易的逻辑展开仍有分歧。复盘来看：①美股市场，预防式降息或对美股上行趋势起部分助推作用，纾困式降息后美股表现整体承压。往后看，我们认为若市场以降息交易为主逻辑，美股或有望重回上涨趋势。②美债市场，首降后利率敏感性更高的2 年美债多延续下行趋势，10 年美债或在定价经济复苏预期过程中下行幅度有限。聚焦当前，9 月16 日2 年美债与有效联邦基金利率的差值最低已来到-1.77%，在21 世纪以来仅高于2001 年及2008 年个别日期下的极低点位。种种迹象表明，此前一段时期美债市场已过度定价并交易美联储降息预期，“买预期、卖现实”的回调风险不容忽视。③美元市场，首次降息对美元指数的影响并未呈现一致化特征。往后看，若美国经济验证“软着陆”预期，或预示美股等风险资产仍有上涨空间，或进一步吸引海外资产回流美国，对美元指数触底回升形成支撑。

    　　风险提示

    　　美联储政策路径或存在较大不确定性；美国宏观经济或出现超预期变化。

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