固定收益专题：转债后市怎么看？

　　8 月22 日，转债结束为期三个月左右的下跌，随后开启短暂反弹，本文分析了这轮转债反弹的特征，并给出后续转债市场的操作策略，以供投资者参考。

    　　8 月22 日，中证转债收于364.4 点，结束为期3 个月左右的下跌。回顾3 个月的下跌，权益是主因，5 月20 日至8 月22 日，上证指数和中证转债分别下跌10.2%和9.8%。信用风险有扰动，5 月20 日岭南转债下修公告中提示现金流紧张，恰好处于中证转债上涨的峰值，此后中证转债开始下跌；8 月14 日，岭南转债违约，中证转债下跌明显，8 月14 日至8 月22 日，中证转债的下跌幅度达2.6%，超过上证指数（下跌幅度0.1%）。

    　　8 月22 日达到低点之后，转债短暂反弹。从沪深交易所持仓看，参与者或主要是私募等机构。从沪深交易所持仓看，相比5 月末，8 月末主要是基金和保险机构转债持仓面值增加，分别增加61 亿元和44 亿元，其余主要机构均减持，其中企业年金和券商自营减持明显，分别减持66 亿元和64 亿元。基金增持，从结构上看，或主要是私募基金和ETF 增持贡献为主。上交所披露了公募基金和私募基金的数据，8 月末，上交所基金转债持仓面值相较5 月末增持了36 亿元，其中公募基金面值减少了14 亿元，私募基金则大幅增加了50 亿元；从ETF 看，8 月末，市场上可转债ETF 份额和规模相较5 月末增加了9.56 亿份和92.37 亿元。而公募基金面值增加不大或主要是6 月以来，权益整体下跌，市场对含权资产缺乏信心导致基金赎回。

    　　从8 月22 日到9 月6 日的反弹市场表现看，反弹的标的集中于中低价转债、小市值正股对应的转债。存续535 只转债中，涨幅大于5%的有121 只转债，从评级看，涨幅大于5%的转债主要集中在AA-、AA；从正股市值看，主要集中在正股市值小于80亿元的小市值股票对应的正股；从转债价格看，121 只转债主要为110 元以下的中低价转债；从转债平价看，涨幅大于5%的转债主要集中在90 元以下的低平价转债。

    　　当下转债市场已经到了相对低位，无论是估值还是价格都已经到了相对低点，转债具备配置价值。但同时，转债坚定上涨需要权益市场催化，短期内转债或仍是震荡状态，基于此判断，我们认为当下两类策略或较为合适，一是个券方面寻找中报绩优转债；二是对于负债端稳定机构的“高YTM”策略。

    　　中报业绩绩优转债：

    　　1）存续531 只转债中，311 只转债上半年营业收入同比实现正增长，且其中234 只转债Q1、Q2 营业收入均实现同比增长，包括建筑装饰、通信、国防军工、美容护理等行业。24Q1 及24Q2 均实现增长，且转债个券较多的行业主要为电子、汽车、基础化工和医药生物等，单季度及上半年行业营收增速均在18%以上。扣非净利润方面，上半年及Q1、Q2 扣非净利润均实现增长的有170 只转债，主要分布在医药生物、电子、汽车、电力设备、基础化工等行业转债，增长幅度多数在100%以上，且基础化工、银行、环保等行业 Q2 扣非净利润增速高于Q1。

    　　2）2024 年6 月末，非受限货币资金对转债余额覆盖倍数大于1 倍的转债有265 只，且相比3 月末，覆盖倍数进一步提升的转债有117 只。22 只转债的覆盖倍数由不足1倍提升至1 倍以上，包括聚飞转债、鲁泰转债、奇正转债、九洲转2 等。240 只转债3 月末和6 月末转债余额覆盖倍数均在1 倍以上，且6 月末覆盖倍数进一步提升的个券有95 只，包括张行转债、 福能转债、中信转债、鼎胜转债等。

    　　3）综合营业收入、毛利率、净利润增速，中报绩优转债主要有29 只，包括长汽转债、温氏转债、山石转债、洁特转债等。

    　　高YTM 策略：

    　　1）经过这一轮的下跌，转债YTM 快速增长，截至9 月13 日，偏债型转债YTM为4.02%，较5 月末增加233bp，处于2018 年以来92%分位数水平。对于考核周期较长、负债端稳定的机构而言，高YTM 策略依然是当前可选的策略。高YTM 策略可以获得较高的到期收益率，同时也有可能获得转债价格上升时的资本利得收益，而在预期震荡的市场背景下，较高的到期收益率确定性较强。

    　　2）我们筛选债项评级AA-及以上、剩余期限2.5 年之内，YTM 在2.5%及以上的转债，同时考虑退市风险及转债到期偿还风险，共有28 只转债符合高YTM 标的的要求，包括长久转债、维格转债、大丰转债、柳药转债等。

    　　风险提示：股债市场超预期调整；数据更新不及时及提取失误等风险。

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