货币流动性系列报告十：结合联储OT操作 再议央行国债交易

　　投资要点：

    　　文章前述。2024 年8 月30 日，中国人民银行发布国债买卖业务公告：8月开始日常化国债交易，交易方向为买入短期国债，卖出长期国债，净买入债券面值1000 亿元。通过不同期限的国债交易达到特定政策目标，海外央行已有实践。本文通过回顾美联储在2011-2012 年的OT 操作（“扭曲操作”），阐明其政策逻辑和效果，与央行现行国债交易对比，以期对投资者有所启示。

    　　OT 操作是货币政策面临多重约束下的非常规手段。在流动性极度宽裕，经济恢复仍旧缓慢的前提下，美联储要在保持资产规模基本不变的前提下持续压低实体部门融资成本，延缓宽松政策的退出时间。在总量宽松效果有限的背景下，美联储买入长端国债，卖出短端国债。

    　　OT 操作在债市和实体部门中均效果有限。决定债券收益率的因素很多，美联储交易方向只是其中之一。OT 操作期间，尽管美联储资产规模保持稳定，长端利率有所下降，但下降幅度不大，收益率曲线扁平化不明显，实体部门的就业和增长数据仍然疲弱。

    　　我国央行国债交易和美联储OT 操作存在很多不同。我国央行的货币政策同样存在多重约束，但目前国债交易仍以日常吞吐流动性补充为主，在当下辅以防范长端利率风险，同时为经济恢复提供必要的流动性环境，因此在不同期限选择与美联储OT 操作相反的交易，并保持净买入。

    　　风险提示：货币政策不确定性；经济基本面边际变化；海外货币政策与国内发生明显背离；央行货币政策工具发生创新；货币政策与流动性对债券市场影响路径发生变化。

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