医药生物周跟踪：医药政策市 A+H分化走向何方？

投资要点

    周思考：医药政策市，A+H 分化走向何方？

    从A+H 股走势看，本周（9.16-9.20）医药生物A 股与H 股走势差异较大，其中A 股医药（中信）指数（CI005018）下跌0.79%，港股医药（中信）指数上涨3.1%。以个股表现看，A 股中医药商业及中药相关个股涨幅较大，仿制药及创新药相关标的，如科伦药业、贝达药业、恒瑞医药以及普利制药等跌幅相对较大；而H 股本周创新药械如药明生物、药明康德、康龙化成、先健科技、威高股份等均有相对较好的涨幅。

    从事件层面看，本周（1）美联储降息。国联邦储备委员会9 月18 日宣布，将联邦基金利率目标区间下调50 个基点；（2）2024 年9 月20 日，国家卫健委发布《在福建省泉州市召开推广三明医改经验主题的新闻发布会文字实录》，推广三明医改经验，节省医保资金及群众就医支出；（3）2024 年9 月14 日，国家医保局发布《关于发布2024 年国家医保药品目录调整专家评审结果的公告》，医保谈判整体趋势收紧预期下，A 股药品相关企业股价波动。

    分析政策驱动下，A+H 股走势差异的具体原因，我们认为，一方面，美联储降息影响更多体现在H 股板块；另一方面，或也与H 股创新药械的估值相对更低有关，港股创新药械已经经历了相对长时间、大幅度的股价调整，整体看来H 股估值低于A 股，其中化学制药板块A 股整体市盈率26 倍（H 股12 倍）、医疗器械板块A 股整体市盈率24 倍（H 股15 倍）、医疗服务板块A 股整体市盈率23 倍（H 股15 倍）、中药板块A 股整体市盈率21 倍（H 股10 倍）。同时有些龙头标的资产也相对更优质，尽管这种优质在业绩低增速预期下调整较多，但整体的业绩增长的持续性更好，主要驱动来自产品梯队更完善，也就是增量产品布局更多。

    我们认为，个股胜于赛道，始终看好供给格局更好的医药资产，同时边际上逐步看好具备较丰富创新管线的医药龙头，特别是H 股低估值公司，我们给予更多的关注，比如药明康德、药明生物、康龙化成、药明合联、中国生物制药、石药集团、翰森制药等。

    行情复盘：板块持续回调，成交额下降

    涨跌幅：本周（2024.9.16-9.20）医药（中信）指数（CI005018）下跌0.79%，跑输沪深300 指数2.11 个百分点，在所有行业中涨幅排名倒数第1 名。2024 年以来医药（中信）指数（CI005018）累计跌幅26.4%，跑输沪深300 指数19.7 个百分点，在所有行业涨幅中排名倒数第4 名。

    成交额下降：截至2024 年9 月20 日，医药行业本周成交额1212 亿元，占全部A 股总成交额比例为7.2%，较前一周减少1.2pcts，低于2018 年以来的中枢水平（7.9%）。

    板块估值回落：截至2024 年9 月20 日，医药板块整体估值（历史TTM，整体法，剔除负值）为22.1 倍PE，环比下降0.15。医药行业相对沪深300 的估值溢价率为111%，环比下降5pct，低于四年来中枢水平（144.2%）。

    细分板块涨跌幅分析：本周（2024.9.16-9.20）医药子板块中医疗服务（+1.7%）、医药流通（+1.7%）、中成药（+0.9%）上涨，其他子板块下跌，其中化学制剂（-3.0%）、医疗器械（-1.8%）跌幅较大。

    根据浙商医药重点公司：本周（2024.9.16-9.20）医药子板块中医药商业（+2.0%）、中药（+1.6%）、CXO（+1.2%）、生物药（+0.1%）上涨，其他板块下跌，跌幅前三为创新药（-3.7%）、科研服务（-2.0%）、API 及制剂出口（-2.1%）。个股来看，医药商业板块中老百姓（+9.5%）、益丰药房（+5.1%）；CXO 板块中药明生物（+15.9%）、方达控股（+6.9%）；中药板块中太极集团（+4.8%）涨幅较大。

    整体来看，医药估值和持仓仍处于历史低点，投资者在底部震荡中待医药板块催化。国内医药行业处于供给侧改革的深水区，创新升级、渠道结构变化，成为主要方向，这个过程中，医院院外产品更受益于老龄化加速趋势、创新药械鼓励性政策影响下进入兑现期，更重要的是，随着医疗环节改革的深入，我们判断医药价值链也将发生比较大的重构，这个过程中，处方外流、医药CSO、各环节集中度提升成为必然趋势，也将呈现更多的投资机会。

    板块配置上，我们认为：个股胜于赛道。自上而下看好高质量突破的赛道，包括眼科/体检服务、资源性中药OTC/血液制品、专科化药、新业态拓展的医药商业公司；自下而上我们提示不要忽略一体化拓展的优质原料药、仿创类CXO、海外突破和国内行业持续规范中的医疗器械企业的投资机会。

    行业最新观点：供给出清，稳就是对

    医药中报后，诊疗复苏、医疗反腐基数及“四同”、设备更新、DRG2. 0、中成药集采等政策推进节奏，共同影响行业业绩增长预期，我们认为有增量也有结构调整，医药整体“供给出清”窗口的判断没有变，这个过程中医药稳健资产依然是重要布局方向，特别是三条线：①医药格局较好的细分领域：大输液、精麻药、医药流通、血制品等；②供给出清较早的领域：中药、化药（包括原料药）、耗材、设备（按出清节奏从早到晚排序）；③创新或出海及家用药耗、设备领域。

    落实到具体投资建议上：

    我们看好资源/品牌/牌照属性的公司，比如羚锐制药、东阿阿胶、同仁堂、华润三九、天坛生物；

    我们看好专科化药、产品迭代能力验证过的公司增长韧性，比如恩华药业、科伦药业、九典制药；

    更加重视原料药行业在下游制剂供给侧出清过程中的机会，比如奥锐特、仙琚制药、普洛药业；

    看好具备产品持续迭代能力，ROE 水平较高、估值较低的出口器械公司，比如迈瑞医疗、鱼跃医疗、新华医疗；

    同时强调处于微利的医药流通公司集中提升趋势，看好央国企的机会。比如上海医药、九州通。

    风险提示

    行业政策变动；研发进展不及预期；业绩低预期。

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