市场策略周报：低评级信用债认购倍数维持低位

　　本报告导读：

    　　8 月份以来信用利率行情持续背离下，不同信用债之间也出现行情分化。后市来看，信用债行情分化涉及对流动性的重定价，背后仍是微观结构因素占主导。

    　　投资要点：

    　　8月份以来信用利率行情持续背离下，不同信用债之间也出现行情分化。8 月12 号利率行情经调整后开始反弹，截止9 月20 日10 年期活跃券点位已突破前低，而信用债整体行情修复速度较慢，不同信用债之间也出现行情分化：一方面银行二永债表现显著优于非金信用债，银行二永债较同评级同期现非金信用债估值普遍下行6-10bp；另一方面不同评级信用债之间久期策略也有不同，低评级长久期信用债调整幅度更大，而高评级长久期信用债行情修复更顺畅。

    　　信用债二级市场的疲弱也映射到一级市场，8 月份以来信用债行权到期期限的加权平均值持续下行。以往“信用利率化”行情下推动信用债一级发行期限趋势性拉长的同时，票面利率也持续下行。而8 月份信用行情调整后，市场情绪回归谨慎也反馈到信用一级发行期限上，以9 月13 日-9 月20 日为例，周度加权平均发行期限下行至3.1 年，较前高下降1.73 年。一级发行情绪收敛同样可以从认购倍数上体现，8 月中旬以来低评级信用债认购倍数下行显著。

    　　后市来看，信用债行情分化涉及对流动性的重定价，背后仍是微观结构因素占主导。当前来看信用债流动性更佳的品种行情修复较好，从高评级信用债拉久期可以看出整体债牛格局未变，但对于低评级品种而言，配置型机构难入库，交易型机构出于对赎回潮的担忧仍在观望，后续这部分流动性溢价如何压缩，与市场情绪重现“正循环”仍需观察。

    　　过去一周（2024.9.13-2024.9.20，下同）各品种信用债收益率整体下行，长久期信用债表现较好。具体来看，中票方面，AAA、AA+、AA 级3 年期中短期票据收益率分别变化1BP、1BP、1BP，报2.1%、2.2%、2.27%。城投债方面，AAA、AA+、AA 级3 年期城投债收益率分别变化0BP、1BP、0BP，报2.11%、2.18%、2.26%。银行二级资本债方面，AAA、AA+、AA 级3 年期银行二级资本债收益率分别变化-1BP、-1BP、-1BP，报2.09%、2.11%、2.2%。

    　　风险提示：化债政策力度与效果不及预期；信用债突发负面舆情，打压债市风险偏好。

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