游戏行业深度之七：游戏全球化 以腾讯为例

　　前言：《黑神话：悟空》在全球的成功使之成为中国游戏面向世界的新名片。随着中国游戏公司竞争力的增强和“走出去”的意愿愈发强烈，全球化竞争不可避免。因此如何正确看待全球游戏市场空间和格局、中外市场差异以及中国游戏公司的核心竞争力变得尤为重要。我们发布游戏行业深度系列第七篇，以腾讯为例，探究和拆解作为全球游戏收入规模第一的腾讯如何发挥自身优势，构建长期增长空间。

    　　全球游戏市场：海外空间是本土的3倍+，腾讯全球份额第一。23年全球游戏市场规模1840亿美金，中国占到420亿美金；海外市场1420亿美金约为中国市场的3.4x。腾讯游戏全球规模第一，约占全球份额的14%；相较海外游戏巨头，腾讯的特点是高ROE、高稳定性，但海外渗透率较低。

    　　区分中外市场差异：内容载体/商业模式/扩张路径。中外游戏市场差异主要体现在三个方面：1）海外PC/主机占比60%决定了海外巨头以端游为主要内容形态；2）商业模式上海外以买断制为主，3A游戏是买断制游戏的桂冠，具备高投入、强IP的特点；3）投资并购是海外巨头常见的扩张方式，一线工作室70%都来自于收购。

    　　全球游戏发展趋势：GAAS化大势所趋，腾讯优势突出。海外大厂逐步向GAAS化靠拢，EA/T2/索尼等巨头GAAS化流水占比提升。GAAS化的必要性在于：商业化效率和流水稳定性较买断制显著更强。而GAAS化是中国游企“传统艺能”，海外IP寻求中国助力，腾讯有丰富的GAAS化经验。

    　　腾讯游戏：新金字塔体系，投资是重要抓手，长期空间470亿美金。腾讯游戏框架升级为包含自研和投资的新金字塔体系，新体系隐含了2大核心增长驱动，1）投资公司（特别是海外投资）优秀产品的GAAS化；2）大通类产品的长青运营和垂类产品的向上突破。综合测算长期空间470亿美金，对应5-10年CAGR中枢10%。

    　　投资分析意见：我们认为中国游戏公司需要把握全球化机遇、增强IP系列化能力，在宏观承压背景下更加重视新技术、新供给等影响用户变量的因子。重点标的：腾讯控股、网易-S，以及神州泰岳、吉比特、巨人网络、三七互娱。

    　　风险提示：海外监管政策变化，产品延期或表现不及预期，全球竞争变化，内容形态变化等风险。

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