房地产行业点评报告：Q4地产板块配置策略

　　事件

    　　9 月24 日央行、金管局、证监会出台政策组合拳。

    　　9 月26 日政治局会议表态“要促进房地产市场止跌回稳”，政治局会议首次提及“支持盘活存量闲置土地”。

    　　投资要点

    　　9 月地产股强力拉升，政策表态带来信心修复9 月11-27 日，申万房地产指数（801180.SI）累计涨幅29.77%，其中9 月24-27 日四天累计涨幅20.10%。地产股的强力拉升，体现出央行等三部门政策组合拳和政治局会议表态有效地提振了市场信心。我们认为，9 月24 日当周的房地产板块表现，主要体现出市场对政策预期从0 到1 的过程，是信心修复的普涨行情。值得注意的是，9 月26 日政治局会议表态后，后续还需要实际落实政策来完成“房地产市场止跌回稳”的目标。因此我们认为，房地产板块的行情未结束，普涨行情过后是具体政策推动的轮动行情。

    　　投资建议：后续政策分析及板块轮动受益标的我们在9 月24 日点评报告《央行重磅发声，Q4 政策发力趋势清晰》中按照政策量级梳理了后续可期待的政策，下面我们结合该报告的内容和受益标的一同进行梳理：

    　　1）地方层级的政策

    　　可期待的政策工具：三中全会明确“因城施策，允许有关城市取消或调减住房限购政策、取消普通住宅和非普通住宅标准”。截至2024 年9 月，限购政策和非普住宅标准取消方面仍有政策空间的主要为一线城市。9 月20 日，北京市响应三中全会指引，提出适时取消非普标准。我们认为一线城市可能会接连响应和落实三中全会的明确指示，在限购和取消非普方面落实相关政策，这对一线城市增加购买力和降低交易税费（非普住宅交易税费较高）均会带来正向影响，有利于一线城市新房和二手房的交易量修复。

    　　受益上市公司：

    　　(1) 取消限购（分区域取消限购）政策落地率先利好深耕当地市场的开发商，一线城市主要以地方国企为主。截至9 月29 日还未完全放松限购或/和非普的一线城市主要为北京、上海、深圳。

    　　北京：城建发展、首开股份、京投发展、京能置业、北辰实业、大龙地产、空港股份、电子城、金隅集团、信达地产。

    　　上海：城投控股、中华企业、上实发展、光明地产、浦东金桥、张江高科、外高桥、上海临港、绿地控股。

    　　深圳：万科A（股东为深地铁，中指2024 年前7 月累计销售额深圳市排名第2）、天健集团（有旧改项目）、华侨城A、深振业、沙河股份。

    　　在核心一线城市有拿地优势的全国性房企：保利发展、招商蛇口、滨江集团、华润置地、中国海外发展、绿城中国、建发国际集团（母公司建发股份）(2) 取消非普主要是通过税费的调整来降低购房成本，尤其是对改善型需求的购房者利好更多，由于新房交易的税费整体上低于二手房交易的税费，因此取消非普对二手房利好更多，相应的更加利好中介公司。

    　　中介公司：贝壳（港股和美股均可）、我爱我家、世联行。

    　　2）全国层级的政策

    　　可期待的政策工具：和2008 年、2014 年前两轮地产周期底部政策相比，本轮周期全国层面政策工具还有发力空间的方向主要为：1）降低新增和存量房贷利率；2）延长贷款期限；和3）降低交易环节税费（例如契税）和房企营业税等。我们认为，这些政策落地实际效果偏重于守住房地产下行风险，并不改变房地产企业优胜劣汰、市场化和法制化出清的趋势，因此仍对本身就经营稳健的行业幸存者更加利好。

    　　受益上市公司：

    　　全国层面购房成本降低的政策发力，利好的企业包括：保利发展、招商蛇口、滨江集团、华润置地、中国海外发展、建发国际集团、绿城中国。

    　　此外，利好未出险企业改善销售周转和现金流，利好企业包括：万科A、金地集团、新城控股和新城发展、龙湖集团。

    　　交易税费减免对二手房交易节约成本空间更大，因此相较于聚焦新房销售的开发商，中介公司更加受益，如贝壳、我爱我家、世联行。

    　　3）已出地产政策不断优化

    　　可期待的政策工具：对于2023-2024 年已经出台的供给侧政策，例如城中村改造、收储（现房和土地）等方面，如实际执行力度还需要加强的，我们认为2024Q4 到2025 年均有可能通过不断“修正-反馈-再修正”的路径来加强政策落实的效果。2024 年年初以来，两部委协调融资机制和经营性物业贷款政策对缓解房企资金压力起到重要作用，尤其是对于未出险且有运营资产可做抵押的公司。

    　　我们认为城中村改造政策的升级或收储政策的升级利好的企业类型不同：

    　　受益上市公司：

    　　(1) 城中村改造政策升级（可能升级的方向包括增加货币化比例）利好企业是擅长做城市更新的地方国企和民企：城建发展、中华企业、城投控股、合肥城建、越秀地产（港股）、绿景中国控股（港股）、福星股份。

    　　此外，头部房企手握城中村改造和旧改的土地储备体量可观，尽管在土地储备占比上不高：保利发展（广州旧改储备量大）、华润置地、招商蛇口。

    　　(2) 收储政策的升级可能是收储的资金增加，也可能是收储的范围从现房扩大到土地，政治局会议首次提及“支持盘活存量闲置土地”这是值得注意的变化，收购土地储备的案例我们可以参考2000 年海南房地产市场（相关报告2022 年《以史为师，90 年代海南市场周期带来的启示》）。我们认为收购现房和土地对缓解开发商资金压力是重要利好。

    　　如收储现房资金量增加，边际利好最大的是未出险的、但房地产销售表现略弱的房企：万科A、金地集团、新城发展和新城控股、龙湖集团。

    　　如收购土地是向地方政府开展以缓解地方财务压力，主要利好地方国企，标的同取消限购的利好标的基本一致。

    　　如收购土地是向房企开展，则利好边际变化最大的是已经出险的企业，优先选择土储布局核心城市较多的房企，例如融创中国、中骏集团、合景泰富集团、旭辉控股集团；其次是布局非核心城市较多的，例如碧桂园、宝龙地产等。

    　　4）再升级的政策可以参考1998 年积极财政政策下对过剩产能的政策支持参考7 月行业深度报告《从三国个税收入看房价支撑》中我们对1998 年中国财政政策工具的分析部分。我们认为以上三类政策再升级可考虑政策支持行业通过重组出清，单个地区有多家房企且部分房企近年开发业务下行较快的面临重组的可能性较高，例如首开股份、华侨城A 等。

    　　风险提示

    　　政策执行和落地效果尚有不确定性；行情持续时间不确定。

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