固定收益宏观利率专题：10月债市怎么看？

　　摘要

    　　10 月债市怎么看？

    　　从季节性规律观察：债券牛市在8 月容易出现调整，调整通常会延续至9-10月，随后趋于稳定。单从10 月观察，虽然总体看涨跌互现，月内或许延续调整，但最晚月底企稳的可能性较高。

    　　从政策面角度观察：除2016 年以外，政治局会议和全国人大常委会之后10 年期国债利率通常下行。背后可能反映了增量政策预期的调整。

    　　当下市场交易额重心在于后续增量政策力度：我们理解市场一般认为后续增量财政刺激力度至少2 万亿。更为重要的是，政策或许确实在转向需求侧刺激，政府加杠杆促进居民增收和支持消费。由此市场在股债方向定价上，一方面结合赔率，另一方面考虑后续政策刺激或许会改善风险资产胜率，债市由此而加速调整。

    　　所以目前市场暂未考虑政策落地是否符合预期，以及效果如何，而是先按照政策如果有效展开交易。

    　　如果只是考虑后续政策落地情况，我们预计后续增量财政资金（用于稳增长加化债，不考虑补资本）如果小于2.5 万亿元，从增量政策影响来看债券市场后续风险可能相对可控，当前调整幅度即使大于2023 年，预计进一步超出幅度也有限。

    　　我们判断，10 月资金利率中枢或继续保持在不显著低于OMO利率的水平，R001 可能在1.6%-1.8%附近。

    　　展望10 月，目前左右机构行为的关键在于是否会有进一步赎回和减持？

    　　这需要结合利率点位和相关位置来评估。

    　　本轮9 月24 日-9 月29 日，10 年期国债收益率上行22bp，中债财富指数下跌幅度达到1.3%。历史上并不多见。9 月23 日-9 月27 日的四个交易日内，上证指数上涨12%，万得全A 指数上涨15%，历史上同等量级行情变化是2015 年、2008 年。若后续权益资产继续上行并带动零售端赎回加剧，逻辑上形成赎回负反馈冲击的条件已经具备，因此调整幅度高于2023 年的15bp。

    　　区别可能在于增量政策能否带动信贷社融数据变化并反映在基本面数据改善，2015 年PPI 同比、M1 同比等领先指标仍在下跌区间或趋势下行。

    　　对于10 月，或许短期债市仍有压力，但是我们有理由相信，只要增量政策最终不超市场预期，债市仍有企稳并再度下行的可能。

    　　风险提示：经济表现超预期、政策力度超预期、市场走势存在不确定性

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