宏观专题报告：政策大转向的底层逻辑

　　政策大转向何 以在当下发生？我们认为，这是一系列条件共同走向成熟的结果。

    　　一是美联储启动降息，外部约束缓解条件成熟。若从稳汇率的角度看，外部约束实际上在8 月已经得到缓解。之所以政策大转向未在8 月份出现，是因为还要等待内部条件也走向成熟。

    　　二是国内经济出现新的压力，目标诉求趋紧条件成熟。当前经济运行出现的新的情况和问题包括：1）平减指数已连续5 个季度位于负区间；2）地方财政面临较大压力；3）房地产市场尤其是房价尚未实现止跌回稳；4）青年人就业压力再次凸显；5）完成全年增长目标亟待政策发力。这些新变化可能是触发政策转向的基本面因素。

    　　三是金融供给侧改革取得阶段进展，政策主线切换条件成熟。三季度之前，国内政策的主线实为金融供给侧改革，二季度货币政策执行报告仍在强调“深化金融体制改革”。以史为鉴，上一轮钢铁煤炭去产能上升为政策主线时，政策同样始终保持定力，直到2014 年才开启宽松。9 月金融供给侧改革取得阶段进展，至此，促成政策转向的一系列内外部条件共同走向成熟。

    　　未来半年可能都是政策的友好期，预计财政政策发力不会缺席。眼下仍有不少投资者担心后续财政政策能否发力的问题，我们的判断是：我国财政政策多年来蓄力未发，政策空间充足。中央肯定地方化债已取得阶段性成效，财政政策的工作重点从化债转为扩张的时机已经成熟。三部门只是第一批落实者，我们认为包括财政部门在内的其他部门预计随后跟上。

    　　风险因素：国内政策落地不及预期，地缘政治风险等。

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