兼评9月PMI数据：政策面与基本面或确认“双底”

　　事件：2024 年9 月官方制造业PMI 49.8%，预期49.5%，前值49.1%；官方非制造业PMI 50.0%，前值50.3%。

    　　制造业：景气度筑底回升，“两新”支撑内需转暖1、传统生产旺季、两新加快落地见效，叠加高温多雨天气消退，制造业景气度筑底回升。制造业PMI 结束了连续4 个月的下行趋势，内需向上、外需向下，“新订单-新出口订单”的剪刀差回暖至2.4%。分行业来看，受益于消费品以旧换新加快推进，医药、汽车、电气机械器材、计算机通信电子设备等消费制造的生产指数和新订单指数处于扩张区间。

    　　2、工业原材料价格回落速度放缓，预计PPI 同比回落。结合高频指标，我们预计9 月PPI 环比可能在-0.4%左右，同比在-2.5%左右，较前值回落。

    　　3、分类型来看，小型企业生产经营显著改善。9 月大型企业、中型企业、小型企业PMI 分别较前值提高了0.2、0.5、2.1 个百分点。结合9 月26 日政治局会议指出“要出台民营经济促进法，为非公有制经济发展营造良好环境”和发改委主任发言，后续一揽子扶持政策落实落细有利于改善民企预期和信心。

    　　非制造业：基建实物工作量边际改善、专项债仍提速，服务业相对承压1、建筑业：实物工作量有改善迹象、专项债加快发行，基建增速或有支撑。9月建筑业PMI 回升0.1 个百分点至50.7%，但建筑业新订单延续偏弱趋势。实物工作量来看，9 月石油沥青开工小幅改善，CME 预估9 月挖掘机内销7300 台、同比增速提高至17%，水泥开工和发运率仍处低位；资金面，9 月专项债发行进度大幅提高了26.5 个百分点至92.8%，已赶超2023 年同期，财务加快支出以及水利提速有望支撑基建增速向上。

    　　2、服务业：表征服务业现状和预期的指标均偏弱。分行业来看，邮政、电信广播电视及卫星传输服务、互联网软件及信息技术服务、货币金融服务等行业处于高景气区间，暑期出行旺季结束拖累铁运、水运、文化体育娱乐等行业。

    　　预计Q3 GDP 约4.6%，市场重心或从政策底转向基本面数据验证1、8 月PMI 点评中，我们提示“9 月、10 月是经济企稳和政策加码的重要观察窗口”，目前均有验证。经济面，9 月呈现出多条边际改善线索，包括两新资金提前下达地方、汽车报废更新申请提速、多平台数据指向9 月家电同比大幅增长、制造业PMI 企稳回升、基建实物工作量改善等；政策面，9 月24 日货币政策组合拳加码，9 月26 日政治局会议凸显稳增长决心、更多增量政策可期，且可能在9 月底至10 月密集出台落地。

    　　2、我们预计Q3 GDP 约4.6%、大概率为年内低点。往后看，市场重心或逐渐从政策底切换至对基本面数据的验证，首要需要确认宽财政的加码力度和投向细节，其次为地产、国庆假期消费、消费品以旧换新等高频数据的跟踪和改善幅度。

    　　风险提示：政策变化超预期；美国经济超预期衰退。

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