策略周报：恒指沽空比例回落至历史低位

　　核心观点

    　　上周政策暖风下恒指突破两万关口，截至9.30 已突破今年5 月高点，距离23 年初高点仍有一定空间。当前需注意风险溢价和沽空比例已达到较极致水位：1）空头，截至9.30 恒指沽空比例回落至7.5%，低于10~20%的常态化区间下沿，处于2010 年以来4%分位数；2）外资，上周交易盘和被动外资改善，主动外资仍净流出；3）南向，上周南向净流入规模收窄，交易占比回升至3 成以上；9.30 南向资金再度大幅净流入，AH 溢价重回148以上；4）产业资本，回购热度有所降温，软件与服务、银行、零售等回购市值比居前。

    　　外资动向：交易盘和被动外资改善，主动外资仍净流出9.19-9.25，以EPFR 口径统计的配置型外资转为净流入港股，ADR 净流入规模收窄。配置盘，主动外资净流出规模扩大至2.72 亿美元（vs 前一周净流出1.42 亿美元），被动外资净流入规模扩大至7.98 亿美元（vs 前一周净流入0.10 亿美元）；交易盘，我们测算的港股交易型外资9.19-9.25 净流出规模收窄至8.50 亿美元（vs 前一周净流出19.15 亿美元）；上周后两个交易日或明显净流入。截至上周，外资或主要通过ETF 增持中国权益资产，上周五iShares 中国大盘股ETF 创2004 年以来单日最高成交额，基金总资产和份额回升、但仍处于 23Q1 以来低位。

    　　南向资金：南向净流入规模收窄，交易占比回升至3 成以上截至9.27 当周，南向资金净流入22.02 亿元，日均净流入收窄至4.40 亿元（vs 前一周27.21 亿元）；南向交易占比回升至32.65%。需要注意的，9.30南向资金大幅净流入109.3 亿元，截至收盘AH 溢价重回148 以上，随着近期美元中枢下修，AH 溢价的合理中枢或下降至140 左右，新的合理波动区间或为135-145，当前约148 的AH 溢价水平下港股相对A 股具备显著性价比，对南向资金净流入或仍有支撑。行业维度，上周商贸零售/非银行金融/电力及公用事业/食品饮料/家电南向资金净流入规模居前，消费者服务/传媒净流出规模居前，主要加仓金融和大消费，互联网或有部分止盈兑现。

    　　产业资本：回购热度有所降温，软件与服务/银行/零售等回购市值比居前上周港股回购热度降温：上周回购案例数265 起，较前一周增加10 起；回购额56.92 亿港元，较前一周减少11.78 亿港元；回购市值比回落至万分之0.94；回购额、回购市值比回落至年内80%分位以下。行业维度：1）考察回购额，软件与服务、银行、零售、能源、医药等回购额居前，银行回购额环比明显提升；2）考察回购市值比，软件与服务、银行、零售、医疗器械、媒体等回购市值比居前。个股维度，回购额前10 的个股为腾讯控股/汇丰控股/美团-W/中国石油化工股份/友邦保险/太古股份公司A/新秀丽/药明生物/名创优品/太古地产。

    　　情绪跟踪：恒指沽空比例回落至历史低位

    　　1）估值与风险溢价：截至9.30，恒生指数PETTM 回升至10.3x，风险溢价（相对美债）回落至5.92%，突破滚动5 年均值下方1x 标准差以下；2）空头头寸：上周恒生指数日均沽空比例回落至10.98%，9.30 进一步回落至7.46%，处于2010 年以来4%分位数；截至9.30，港股互联网沽空比例回升至4.6%，港股地产沽空比例回落至9.4%；3）看跌看涨期权比率：截至9.30，恒生指数看跌看涨期权比率回升至1.11，更多投资者寻求下行保护；4）权证成交额：上周香港衍生权证成交额环比回升至61.60 亿港元，但占主板总成交额比重回落至2.36%。

    　　风险提示：估算模型失效；数据统计口径有误。

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