策略专题研究：未完待续：本轮行情的高度和运行路径预测

　　复盘股权分置改革以来四轮牛市，基于历史同位对比，我们认为本轮行情逻辑或可类比2008 至2009 年“四万亿牛”。同时，参考日经225 指数92 年8 月至93 年6 月走势，预计本轮行情或呈现“三段式”节奏。配置方面，第一阶段“全面绽放”，金融消费双轮驱动超跌反弹；第二阶段，分化之后再上涨，当市场整固时依据“先虚后实”、“分母先行”、“财政跟进”三条主线优选行业和个股。

    　　历史比较：本轮行情逻辑或可类比2008 至2009“四万亿牛”自2005 年股权分置改革以来，A 股市场共经历4 轮牛市，分别是2005-2007 年的“股改牛”、2008 至2009 年“四万亿牛”、2014 至2015 年和2019 至2021 年“蓝筹牛”。四轮牛市多具有资本市场改革和流动性宽松特征。对比主要指数的历史走势，当前“924 行情”与08 年金融危机后“市场先大幅下跌，后在政策刺激下超跌大反弹”的情形高度相似。

    　　他山之石：参考日经225“三段式”行情节奏1992 年8 月至1993 年6 月，在宽松的财政政策支持下，日经225 涨幅超过50%，但期间指数有超过15%的回调，整体结构呈现“三段式”走势。我们认为，宽松的政策出台后，受利好消息刺激，市场首先经历一波估值驱动的快速反弹，然后经过回踩整固后将依据基本面逻辑二次上攻。

    　　主线探索：先虚后实、分母先行、财政跟进

    　　主线一：先虚后实，财富效应。人民币资产价格受益于宽松政策显著反弹，资本市场再度活跃，直接利好包括非银和地产在内的大金融板块。伴随着资产价格的回升，财富效应将一定程度提振消费者信心，间接利好消费板块，并对股市形成正反馈。短期金融消费均将有所表现，形成双轮驱动的逻辑格局。

    　　主线二：分母先行，估值反弹。美联储如期开启降息周期，海外流动性改善。国内金融及资本市场政策力度超预期，无风险利率下降，风险偏好回升。多因素共振之下，DDM 模型折现率短时间明显下降，有利于久期较长且估值已被充分压缩的科技成长板块。

    　　主线三：财政跟进，分子加力。本轮金融政策已经率先宽松，财政政策出台预期较强。未来宽财政的方向可能为扩赤字、增发国债、减税降费、安排财政补贴促进消费等，重点关注财政发力方向，传统上包括大宗消费、新旧基建与信创。

    　　配置建议：“两阶上行”与“三条主线”

    　　我们认为本轮行情或沿着“平地起惊雷”-“震荡再蓄势”-“整固再拔高”的三部曲方式演绎。本轮逻辑类似2008 至2009 年“四万亿牛”。以上证50 为代表的宽基指数可能挑战2021 年以来最大跌幅的0.618 分位。节奏上建议采取“两阶上行”配置思路：上行第一阶段：“全面绽放”，由金融消费“双轮驱动”，全市场普遍反弹。建议抱紧券商、地产、白酒、互联网等“台柱子”，辅以超跌的医药、新能源、计算机、传媒等板块，保持仓位是关键。上行第二阶段：分化之后再上涨。

    　　一旦节后市场出现冲高回落、震荡整固，可依据“先虚后实”、“分母先行”、“财政跟进”三条主线优选行业和个股，争取在第二轮上涨时掌握先机。

    　　四季度推荐股票池：“一硬两低”组合

    　　“一硬两低”组合汇总了各行业基本面过硬+估值偏低+前期涨幅偏低的股票。

    　　风险提示

    　　政策不及预期、地缘政治风险、历史不代表未来、个股观点以行业团队为准。

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