商业贸易行业信息点评：多地发放消费券 有望提振终端消费

　　多地发放消费券，有望提振终端消费。各省市计划发放不同规模消费券，其中金额较大的有：（1）上海：9 月25 日上海市政府审议通过《我市服务消费券发放方案》，决定面向餐饮、住宿、电影、体育等四个领域发放消费券。投入市级财政资金5 亿元，分配为：餐饮3.6 亿元、住宿9000 万元、电影3000 万元、体育2000万元。（2）四川：9 月中下旬起，四川省将投入超4 亿元财政资金用于2024“蜀里安逸”消费券发放，其中3 亿元为家居家装消费券，1 亿元为川酒、川茶、川菜等四川特色产品消费券。（3）黑龙江：计划于9 月15 日至10 月15 日开展为期一个月的主题促消费活动。全省计划发放促消费资金约5430 万元，精准聚焦汽车、家电、百货、餐饮等领域。其中，计划发放政府消费券约4530 万元，企业支持让利补贴资金约900 万元。（4）此外，9 月26 日，农业农村部等七部门联合印发通知“鼓励有条件的地方通过发放消费券等方式，拉动牛奶消费”。

    　　过往经验看，发放消费券已发挥一定撬动消费的杠杆作用。（1）上海：根据上海市商务委员会，2022 年“爱购上海”电子消费券共投入市级财政资金10 亿元，分四轮发放，四轮电子消费券及数字人民币红包报名人数分别为3059 万、306 万，中签率分别为24.5%、22.87%；杠杆率3.67 倍，资金核销率97%。（2）安徽：

    　　2023 年，安徽各地累计发放消费券18.7 亿元、撬动消费超360 亿元。（3）江苏：

    　　2023 年以来，江苏省积极开展“苏新消费〃绿色节能家电促消费专项活动”，发放政府补贴资金2 亿元，拉动家电全品销售27.2 亿元，惠及近30 万消费者。

    　　以上海本轮消费券为例，根据北京大学国家发展研究院《我国消费券发放的现状、效果和展望研究》报告，我们假设核销率在70%-95%之间，并给予3.5-5 倍的关联消费倍数，预计本轮5 亿元消费券可能拉动约12-24 亿元消费额。根据上海市统计局，2023 年全年上海批发零售贸易业/住宿餐饮业零售额分别为17010/1505亿元；考虑到本轮消费券主要集中在餐饮及文旅消费，测算本轮消费券拉动的12-24 亿元消费额占比2023 年全年上海住宿餐饮业零售额1505 亿元的0.8%-1.6%。我们认为，消费券对消费的撬动作用比直接发放现金更强，可以产生杠杆效应，短期内有望释放消费潜力，促进消费持续恢复。

    　　投资建议：看好政策传导链路短、边际改善斜率高的优质龙头。近期重磅利好政策组合拳频出，多地发放消费券用于促进服务类消费。我们认为，政策传导链路短、业绩边际改善斜率高的消费子板块将有望更充分受益。

    　　（1）餐饮酒店：上海5 亿元服务消费券中，餐饮部分3.6 亿元占比超70%、住宿9000 万元占比18%。餐饮酒店行业年初以来业绩承压，估值均有回调（龙头目前PE 约20x），我们认为作为出行的刚需服务性行业，餐饮酒店板块有望充分受益消费券政策的杠杆撬动效应，其中具备差异化、高服务品质的优质龙头竞争力更强。

    　　（2）互联网电商：基本面稳健+顺周期下业绩修复弹性高+持续加大股东回报，港股互联网有较优的估值业绩双升弹性，推荐竞争格局清晰&业务渗透率仍在快速提升期的美团-W，竞争格局边际改善的阿里巴巴-SW。

    　　（3）美护：顺周期优质品种，估值底部、把握龙头性价比。美护板块前期估值回调充分，但基本面仍有较强韧性。医美低渗透&强粘性长期逻辑不变，化妆品国货崛起主线明确，强势能&高性价比的品牌增速领先。

    　　（4）线下零售：新一轮调优变革期开启，重视边际变化。我们建议：超市板块，投资关注点可从永辉超市向二线标的即区域龙头延展，即红旗连锁、家家悦、步步高；百货板块，重庆百货、大商股份、杭州解百、王府井等资产价值丰厚，且百货作为可选品类集合顺周期渠道，有望在消费上行周期中享更高弹性；黄金珠宝板块兼备消费和投资属性，低估值高分红突显，投资角度可攻可守，首选龙头；跨境电商板块短期边际变化虽小，但龙头公司仍有望延续高增长，其中华凯易佰有望在下半年提速。

    　　【批零板块】A 股推荐：小商品城、永辉超市、安克创新、珀莱雅、老凤祥，关注重庆百货、大商股份、王府井、爱美客、登康口腔、华凯易佰、赛维时代。H 股推荐：名创优品、巨子生物、阿里巴巴-SW、美团-W，关注上美股份、老铺黄金等。

    　　【社服板块】A 股推荐：中国中免、科锐国际、北京人力、学大教育，关注首旅酒店、宋城演艺、黄山旅游等。H 股推荐：海底捞、百胜中国、同程旅行，关注华住集团-S、达势股份、粉笔等。

    　　行业风险提示：新业态分流；行业竞争加剧；监管政策的不确定性。

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