电力行业专题研究：电力资产重估 成长与红利兼备

　　电力行业正在经历新一轮成长，用电量持续提升，提振了电源需求。电力负荷同比高增，水电、火电、核电类基荷电源稀缺价值突出，利用小时数有望保障，绿电政策持续推出，特高压等通道建设，新能源消纳和电价有望改善。受益电改催化，电力运营商收益机制有望转向综合收益，随着装机增长，现金流增加，运营商分红比例有望逐步提升，红利属性突出提振长期投资价值。

    　　业绩修复，资产规模提升

    　　电力板块2024 年年初至9 月30 日，涨跌幅20.64%。2010-2023 年，电源装机规模显著提升，带动电力板块营收提升，归母净利润端呈波动增长趋势，其中个别年份增速不同主要系不同年份煤价不同，火电利润贡献度波动。受益电力需求增长，新能源规模化建设，火电新一轮建设周期等，我国电源侧装机规模持续提升，2023年我国电源装机容量为2919.7GW，同比提升13.87%，截至2024M8，电源装机容量达到3127.6GW。

    　　电力需求强劲，分红比例有望提升

    　　全社会用电量维持高增态势，2023 年同比+6.8%，2024 年M1-M8 同比+7.9%，电网用电负荷持续高增，2023 年南方电网最高负荷增长18%，华东电网最高负荷增长23%。

    　　水电、核电盈利能力稳定，2023 年水电、核电ROE 分别为12.4%、10.8%，同比分别提升2.3、0.5pct，股息率分别为2.7%、2.2%，火电ROE 为8.2%，同比提升9.8pct，业绩逐步修复，股息率均值提升1.5pct 至2.5%。

    　　电改边际催化促成长

    　　我们认为电改政策核心一方面为推进各主体市场化，从计划电价逐步转变成各主体同台竞价方式，合理配置电源成本，另一方面将过去单一制电价依据各类发电侧电源主体发挥价值不同，拆解成不同收益方式，以后关注点应由电价转变为不同电源的综合收益。2024 年煤电执行容量电价，贡献支撑性电源收益。现货市场加速建设，广东、山西、山东、甘肃现货市场已转入正式运行，现货市场通过实时价格信号反映电力供需关系，同时现货市场能够更好地适应可再生能源的波动性，通过市场机制促进清洁能源的利用和消纳。

    　　投资建议：关注成长与红利属性兼备的优质资产电改背景下各类电源盈利能力稳定增长，运营商成长性和红利属性兼备。火电方面，成本改善保障火电2024 年全年盈利能力高增。现货稀缺电价+容量电价回收成本+辅助服务补偿促进火电收益更具稳定性，建议关注华能国际、皖能电力、浙能电力等。新能源方面，消纳问题逐步解决，新能源电价环境价值有望凸显，建议关注三峡能源、太阳能等。水电、核电方面，盈利稳定属性，红利资产属性突出，建议关注中国核电、中国广核。

    　　风险提示：装机规模不及预期，市场化交易电价波动，煤价、装机成本变动

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