基本面观察10月第1期：股市上涨对经济的影响

　　核心观点

    　　长假前A 股大涨，假期港股延续强势行情。最直观且积极的影响是提振预期和信心，股市上涨形成财富效应，短期可能对消费有利。股市活跃度也是金融条件的重要组成部分，对企业投融资有影响。从经济增长的角度，股价上升拉动金融业GDP 的增长，优化了产业的结构效应，符合“高质量发展”的长期要求。但相比于短期的市场涨幅，更应关注上涨的持续性和普惠性，其影响可能相对更大。

    　　一、 本周基本面观察

    　　长假前A 股大涨，假期港股延续强势行情，本周我们讨论股市上涨对经济的潜在影响。

    　　第一，最直观且积极的影响是提振预期和信心。中国股市的受众群体广泛，拥有2 亿股民和7 亿基民，股市上涨无疑有助于改善市场预期、提振信心。尤其叠加新媒体等带来的新闻效应，市场预期明显改善，连续几天的大阳线对市场情绪的提振更大。

    　　市场预期提振之后，一方面有助于情绪、资金流动和市场表现形成正向循环。内部来看，A 股和港股成交量均创下历史新高，券商开户人数上升，港股沽空比例明显下降。外部来看，外资做多中国情绪浓厚，北向资金流入放量；在非农超预期、美元指数上涨的情况下，人民币对一篮子货币仍呈现升值，说明汇率和外资再配置资金流入也形成正向循环，与外资行披露的微观证据相一致。

    　　另一方面，信心提振有助于降低部分居民预防性储蓄倾向。无论是基于资产配置效应的存款再配置，还是基于预期的预防性储蓄降低，都有助于降低居民储蓄倾向，起到一定的资金活化的作用，并可能对居民支出形成一定拉动，但程度或不宜高估。

    　　第二，股市上涨形成财富效应，短期可能对消费有利。股市盈利的消费倾向更高，甚至外溢到汽车、地产。截至2023年底，权益资产占居民总资产的比重在10%左右，占比不小。赵庆明等学者的研究发现，尽管股市的财富效应对全口径居民消费支出的影响不显著，但对耐用品消费支出的影响显著。综合来看，每10%的股价上涨可能推动1%左右的居民财富增值，同时拉动1.5%左右的耐用品消费，对GDP 的拉动可能在0.1 个百分点左右。

    　　第三，股市活跃度也是金融条件的重要组成部分，对企业投融资有影响。理论上，股价上涨环境下，对企业IPO、增发、并购等活动均有促进作用，上市公司可以获得更多的股权融资机会，可能也会相应促进上市公司的投资活动；并购活动本身也有利于企业开拓业务，促进实体经济增长。

    　　第四，从经济增长的角度，股价上升拉动金融业GDP 的增长。按照新的核算方法，金融业增加值的增速不再由存贷款增速测算，而改由利息净收入增速、手续费佣金净收入增速等指标推算，股市上涨通过券商手续费、佣金等增加金融业GDP，直接拉动经济增长。

    　　第五，产业的结构效应，亦符合“高质量发展”的长期要求。股价上涨环境下，风险资本的退出途径更为顺畅，有利于风险投资发展和科创企业融资，与“风险投资”、“耐心资本”、“产业升级”等目标相一致，符合“高质量发展”的要求。

    　　但相比于短期的市场涨幅，更应关注上涨的持续性和普惠性，其影响可能相对更大。因此，如下方面还需要密切观察：

    　　股市上涨的财富效应等问题在15 年就曾有过讨论。但回顾15 年的“大牛市”，社会消费品零售总额、城镇人均消费支出等增速并未呈现出超出趋势的增长，说明股市的财富效应可能不宜高估。

    　　股市的财富效应不宜高估的原因可能如下：（1）相比于股市，住房在居民部门资产负债表中的占比明显更大，且消费倾向更高的较低收入群体的房产占比一般会更高，房价的财富效应可能更为重要。（2）越高收入群体的股票持仓往往越高，但其边际消费倾向往往更低，使得股市的财富效应无法充分反映。（3）美国的经验表明，慢牛所带来的财富效应更为持久，对经济更健康；如果股市波动率较大，反而会在一定程度上影响财富再分配，从而改变社会消费倾向、居民消费支出水平与参与权益投资的积极性。（4）回到企业投融资，同样需要更为持续且健康的股市上涨，长期健康的市场有助于弱化股东减持、套现、投机等动机，短期市场波动较大时，需要关注投资者信心与市场的稳健发展。

    　　总结看，股市大幅上涨对提振市场预期、坚定发展信心都有积极意义。但股市表现是发展的结果而不是原因，我们期待资本市场生态环境进一步优化，期待与企业共成长，助力和服务实体经济的同时分享发展的成果，从这个意义上讲，预期修正带来的快涨之后，更具企业盈利基础和普惠特性的慢牛更具含金量，也更具挑战。节后最大的关注点是财政预期的演绎，财政政策对总需求的提振作用难以替代，当前股市定价中已反映了不低的财政预期，一方面建议关注政策落地过程中可能的“预期差”，另一方面建议关注政策效果的跟进情况。

    　　二、后续关注点：

    　　（1）国庆假期消费数据，陆续披露的发送旅客人次、航班数量均较去年同比有所增长，但节前预订客单价有所下降，整体国庆消费可能继续呈现出量升价跌，继续关注更多数据披露。

    　　（2）国庆期间地产销售明显回暖，重点城市地产政策进一步放开后，前端案场到访、成交等数据均有回暖，中介反馈二手成交热度明显上行，短期政策效果显现，仍需关注持续性，后续还有一定的放开空间。

    　　（3）最需关注的还是财政预期的演绎，债券市场对财政的预期相对稳健，而股市预期可能相对较满，关注可能的预期差和市场波动。

    　　（4）美国非农数据超预期，继续关注后续CPI、零售数据和美联储降息预期。

    　　（5）下周还有国内金融数据和通胀数据。

    　　（6）继续关注美国大选选情。

    　　风险提示：（1）政策推进力度不及预期；（2）股市表现持续性。

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