食品饮料行业点评：国庆白酒消费回暖 政策助力估值修复

　　平安观点：

    　　宴席与大众消费回补，白酒国庆整体表现较中秋回暖。今年中秋与国庆假期分隔，其中中秋以礼赠为主，开启时间较晚且消费者更加理性，因而在动销量与消费结构上均有下滑；国庆宴席与大众流通占比更高，相对具备刚性，叠加高端酒有一定回补，整体环比中秋回暖；我们预计中秋+国庆白酒动销下滑幅度较中秋有所收窄。整体来看，我们认为近期政策传导至居民收入端仍需时间，但国庆白酒销售基本面已有一定修复。

    　　表现延续分化， 高端有所回补。国庆白酒仍延续中秋分化趋势，100~300元大众价格带一方面承接次高端的降级需求，另一方面也承接了低端酒的升级需求，表现相对具备韧性；高端酒较中秋有一定回补，库存环比回落，批价稳中有升，据今日酒价，10月7日飞天茅台散瓶/整箱批价分别为2310/2410元，较9月30日分别+15/+20元；普五批价940~945元，较节前+5元；次高端延续分化，汾酒动销表现相对更优。

    　　18-19年复苏估值先行，基本面改善滞后。通过复盘2018-19年白酒行情，我们发现：1）政策出台估值先行：18年国内经济压力较大，4Q18政策转向，白酒估值（TTM）从年初的19.8X提升至18年4月10日的32X；2）报表业绩滞后于基本面：19年政策加持下白酒动销、批价回暖，但酒企重点去库存，因而19年业绩增速较18年放缓；3）高端酒复苏更快：高端酒抗风险能力更强，政策宽松下渠道更愿意加库存，因此复苏节奏高端>次高端>地产酒。

    　　国家政策加码，看好后市表现。展望未来，宏观经济压力下，政策紧迫性提升，9月24日一揽子政策超预期，政治局会议表述积极，参考18-19年行情，我们认为白酒估值有望持续修复；25年酒企更加注重去库存，因而目标增速或较24年下调，但渠道信心或将持续加强，终端动销逐步回暖。标的上推荐三条主线，一是需求坚挺的高端白酒；二是全国化持续推进的次高端白酒；三是主力产品位于扩容价格带的地产酒。

    　　风险提示：1）宏观经济波动影响：白酒受宏观经济影响较大，如果宏观经济下行对行业需求有较大影响；2）消费复苏不及预期：宏观经济增速放缓下，国民收入和就业都受到一定影响，短期内居民消费能力及意愿复苏可能不及预期，从而影响白酒板块复苏。3）行业竞争加剧风险：竞争格局恶化会一定程度扰乱影响白酒行业定价，对行业造成不良影响。

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