金融：以史为镜 券商行情的同与不同

　　【投资要点】

    国庆节前，券商板块明显上涨，国庆假期H 股券商大幅上涨。截至9月30 日，东财三级证券指数报1,794.84 点，较8 月末上涨33.04%，涨幅跑赢沪深300 指数12.07pct。券商板块估值1.43X，位于三年来历史估值的85%分位。10 月2 日-4 日国庆假期港股中资券商股指数大幅上涨50.4%。

    以史为镜，券商行情主要得益于经济与政策驱动。1）经济方面包含市场流动性和经济修复过程。历史上剩余流动性走高回落往往驱动股债收益差收窄，该阶段券商通常跑赢市场，此后券商的超额收益取决于盈利能否兑现。宽松的政策和市场环境有助于推动经济复苏，提升企业盈利水平，从而催化EPS 上行，吸引更多流动性进入股市，利好券商。2）政策助力改善预期，业务前景向好提升估值。积极的政策可从业务多元化、盈利预期与质量等多方面提振券商盈利预期，加速速板块估值修复。

    看好后市，政策托底提振信心。

    1）经济修复方面，尽管过程仍具复杂性，但政策托底下经济修复概率有望显著提升。

    　　2）政策方面，暖风频吹，释放积极信号。9 月24 日国新办发布会上，相关部门介绍了金融支持经济高质量发展的系列措施：降准降息；创设两项结构性工具以扩大投资、稳定流动性；优化地产金融政策，降低房贷利率、统一首付比例、延长期限；鼓励中长期资金入市，研究并购重组措施，发布市值管理指引。紧接着，各部门在节前紧锣密鼓地全力推进金融增量政策举措加快落地，旨在通过市场化手段，优化资源配置，激发市场活力。此外，26 日政治局会议罕见地在9 月份讨论经济形势，强调加强财政货币政策逆周期调节，引导长期资金入市，支持上市公司并购重组，提振房地产市场。近期政策利好频出，释放出中央重视经济发展的积极信号，政策落地速度和效果值得期待。

    　　【配置建议】

    政策组合拳有望驱动券商板块估值修复。近期的政策组合拳旨在通过提供流动性和改善资本市场环境来增强金融机构的投资稳定性，提升证券公司在专业服务和风险控制方面的能力，推动并购重组市场的繁荣，从而促进市场稳定，增强投资者信心，利好证券行业估值修复。

    　　个股方面，建议关注中信证券、中国银河、华泰证券、海通证券H、中金公司H、中信建投H、国泰君安H。

    　　【风险提示】

    宏观经济回暖不及预期；资本市场改革政策落地不及预期；券商行业竞争加剧，资本市场波动对业绩影响具有不确定性。

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