固定收益市场周观察：10月债市展望

　　研究结论

    　　利率债周度回顾和观点： 综合来看，短期内股市情绪高涨、刺激政策预期强、资金面存在压力等利空扰动仍在，债市仍属逆风。但随着利率调整至高位，对于保险、农商行等机构而言当前点位吸引力已经较强，逐步买入接盘概率较大。同时拉长时间维度来看，在基本面预期未出现扭转、债市可配资产难以持续迅速放量的背景下，货币政策宽松操作可期，债市趋势难以完全反转成熊市，更可能保持在震荡状态。在此过程中，若出现股市情绪边际减弱、刺激政策不及预期或者央行快速引导资金面宽松等利多，债市可能出现边际修复。短期建议久期防御为主，且观察三方面可能利多的出现，尤其是股市情绪变化，逐步介入市场。对不同期限品种而言，从机构行为角度分析，保险存在调整后加速进场的可能性，利多长端；而大行存在政府债券供给放量后挤出短端的风险，因此我们认为虽有宏观风险因素，利率品长端性价比仍优于短端。对于同业存单而言，四季度银行仍存在资负缺口，收益率难以显著下行，但考虑到负债缺口难以比此前显著走阔，存单利率上行幅度有限，若央行能够利用大幅降准等方式改善银行负债端，存单利率仍有下行空间，可以考虑适当配置。

    　　信用债周度回顾和观点：9 月23 日至9 月29 日信用债一级发行2801 亿元，较上周增加577 亿元；总偿还量进一步升至3290 亿元，并最终净融出489 亿元，再次刷新自4 月底以来新低。融资成本方面，各等级中票发行成本均上行，低等级上行幅度更大，AAA、AA+和AA/AA-级平均票息分别约为2.38%、2.75%和2.89%，相比前一周分别上行14bp、13bp 和17bp，上行幅度较大，新发AA/AA-频率仍处于较低水平。上周各等级收益率曲线熊陡、信用利差全面走阔，AA 级5Y 最多上行15bp，中高等级信用利差环比走阔2~4bp，而低等级信用利差最多走阔7bp。各等级5Y-1Y利差走阔9~10bp，而3Y-1Y 走阔幅度稍小；各期限AA-AAA 等级利差走阔2~4bp不等。城投债信用利差方面，上周各省信用利差全面走阔，中枢约6bp，云南信用利差平均数最多走阔10bp，贵州以9bp 次之，其余省份波动幅度在3~8bp 之间，分化不大；产业债信用利差方面，上周各行业全面走阔，中枢约5bp，与城投表现相近。

    　　二级成交方面，换手率环比提升，上周高折价债券数量基本持平，均为房企债，折价频率高且幅度居前的地产主体为融创、龙光和龙湖。个体估值变化方面，走阔居前的为珠江投资、旭辉和奥园。展望后市，相比于利率我们更看好信用品种，原因有二：一方面，信用债作为切换并不顺利的品种，后续即便回调空间也更小；另一方面，在信用债特别是城投债发行速度偏慢的前提下，资金成本下行、理财产品相比存款等的收益优势可能使得信用债资产荒的逻辑得到加强，信用利差存在继续压缩的机会。

    　　可转债周度回顾和观点： 9 月23 日至9 月30 日， 转债市场大幅跟涨，平价中枢上行25.7%，来到86.0 元，转股溢价率中枢下行20.8%，来到29.0%，30 日成交突破1118.14 亿元。从各评级涨跌看，中低评级转债涨幅较大。权益反转带动转债上行，仅个别双高转债下跌，破面转债和正YTM转债数量大幅减少，前期关注YTM，债性择券的逻辑已经发生转变，预计后续股性将主导转债，选择基本面有改善，或政策存在持续支持的板块。

    　　风险提示

    　　政策变化超预期；货币政策变化超预期；经济基本面变化超预期；信用风险暴露超预期；数据统计可能存在遗误

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