计算机行业点评：牛市中算力会涨吗

　　增量市场下，计算机机构重仓股可显著跑赢行业。1）近二十年，A 股机构投资者有五次相对明显的集中持股现象，分别偏向于银行、地产、计算机与传媒、医药及白酒、半导体及硬件板块。期间，机构代表性持仓标的具备显著的超额收益。计算机行业亦是如此，以2020 年为例，行业超额前10 的标的中，约有8 个为机构认知度较高的标的，包括德赛西威、金山办公、广联达等。2）原因来看，一方面，增量市场中，机构资金体量将不断扩容；另一方面，在明确的产业趋势下，基本面优秀的公司业绩有望不断超预期，认知度、持续性和赚钱效应或更强。3）9 月底以来，一揽子政策重磅推出，为市场注入“强心剂”；同时，考虑全球资产估值对比，美国、中国台湾、日本、印度、英国等地估值市盈率均位于近10 年60%分位以上，其中美国、中国台湾等地区估值分位数近90%及以上，相比之下，A 股及H 股估值在全球具备相当吸引力。

    　　我们认为，国内资本市场增量可期。

    　　算力仍是最明确的科技方向之一，AIGC 将不断演绎。1）2022 年底，ChatGPT正式发布，引发全球AIGC 科技浪潮，算力作为模型训练及应用推理的基础设施，先行投资规模大、业绩兑现度高，成为TMT 机构集中持股的主要方向。

    　　代表公司2023 年至今收益率位于150%至500%之间，业绩也在不断超预期。

    　　2）往后看，训练侧投资仍在扩张，对标GPT3.5 及GPT4，o1 的参数量或可达到10 万亿级别；微软“星际之门”项目成本预计超千亿美元。另外，近期发布的OpenAI o1 说明“Scaling-law”在推理侧或同样成立，即推理效果随着更多的强化学习和更多的思考时间而提高，推理需求空间有望再抬升。

    　　国内算力激励频出，可替代空间广阔。1）就国产算力而言，2024 年上半年，北京、上海等地均发布了智算建设规划，其算力中心正在加速落地，部分地区国产化要求比例2025 年达到50%、2027 年达到100%，运营商大单或亦验证了国产化的持续渗透。2）而从现有行业格局来看，以GPU 为代表的AI 加速卡市场，海外厂商仍占据绝对主导；其中，在数据中心GPU 市场，英伟达份额超过90%；在PC GPU 市场，Intel 份额超过60%。同时，从市值来看，中美核心算力企业差距十分显著，国内算力企业可替代空间广阔。

    　　综上，我们认为，在9 月底至今一揽子政策的刺激下，增量资金或将持续涌入国内资本市场，全球对比来看，A+H 股仍具备相当的估值优势。回顾近二十年市场表现，机构投资者集中持股现象较为明显，在增量市场背景下，机构重仓的板块及标的超额收益依旧显著、甚至可领跑行业。

    　　算力是2023 年至今TMT 的重点持仓方向，代表标的业绩不断加速。往后看，训练侧模型仍在扩张、推理侧“Scaling-law”初步成立、国产算力支持力度持续加大。结合行业格局来看，国内芯片、服务器、光模块等算力厂商成长空间广阔，行情表现有望继续突出。

    　　相关标的：寒武纪、中科曙光、海光信息、云赛智联、软通动力、中际旭创、新易盛、浪潮信息、工业富联、神州数码、协创数据、弘信电子、朗科科技、云天励飞、高新发展等。

    　　风险提示：政策推进不及预期、AI 技术迭代不及预期风险、经济下行超预期风险、行业竞争加剧风险。

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