固定收益周报：风险偏好提升 看多中国资产

　　主要观点

    　　过去一周利率债价格大幅下跌，收益率曲线更为陡峭。

    　　由于过去一周（20240930-20241006）只有一个交易日，我们将前一周（20240923-20240929）与过去一周合并计算行情表现。过去两周（20240923-20241006）国债期货大幅下跌，其中10 年期国债期货活跃合约较9 月20 日下跌1.50%。从现券来看，10 年国债活跃券收益率较9 月20 日增加10.87 BP 至2.1518%；从曲线形态看，长期限品种收益率提升幅度更大，3 年及以上期限提升幅度都在6 BP 以上，1 年及以下品种收益率提升不超过2 BP 甚至收益率下跌。

    　　城投债与产业债成交活跃度下降。

    　　城投债成交活跃度下降，过去一周（20240930-20241006）所有省市的城投债日均成交457.0 笔，低于前一周（20240923-20240929）的514.8 笔，以及再前一周（20240916-20240922）的622.0 笔。

    　　产业债成交活跃度下降，过去一周（20240930-20241006）所有行业产业债日均成交518.0 笔，低于前一周（20240923-20240929）的548.3 笔，以及再前一周（20240916-20240922）的573.0 笔。

    　　资金价格下降明显，债市杠杆水平略微提升。

    　　资金价格方面，临近季末但是政策呵护流动性宽松，23 日重启14天逆回购，27 日降准50 BP，资金价格下降明显。截至9 月30 日R007与DR007 分别较9 月20 下降22.03 BP 与40.17 BP，两者利差提升。

    　　公开市场操作方面，央行过去两周（20240923-20241006）净回笼1070.50 亿元。

    　　债市杠杆水平略微提升，银行间质押式回购余额5 日均值由9 月20 日的5.58 万亿元提升至9 月27 日的6.20 万亿元。

    　　0924 国新办发布会出台系列重磅政策，当日股票大涨但债市下跌。

    　　9 月24 日，央行、金融监管总局以及证监会发布系列重磅政策，降准、降息、存贷利率下调、二套房首付比下调等，同时央行设立两个新工具支持股票市场：证券、基金、保险公司互换便利与股票回购、增持再贷款。

    　　综合来说，政策力度超出我们的预期，市场对此反响明显，权益市场大涨但是债市价格大跌。9 月24 日当天10 年国债期货下跌0.24%，10 年国债收益率提升3.5 BP，上证综指与深证综指分别上涨4.15%与3.95%。

    　　0926 政治局会议进一步提升投资者风险偏好。

    　　中共中央政治局9 月26 日召开会议，分析研究当前经济形势，部署下一步经济工作。降息、降准正式落地，9 月24 日的一些政策如存量房贷利率下调也再次提及，除了“有效落实存量政策”，并且强调“加力推出增量政策”，我们认为后续可能出台新的增量政策，努力实现全年经济增长目标。

    　　我们认为虽然降准、降息有利于债市，但是提振股市与经济的政策仍然明显提升了投资者的风险偏好。受此影响，9 月26、27、30 日日股票市场连续大幅上涨，但是债市价格却大幅下跌。上证综指与深证综指三日合计分别上涨15.20%与22.36%；债市方面，10 年国债期货三日合计下跌1.48%；10 年国债现券收益率在26、27、29 日合计提升21.0 BP，但30 日下降10.2 BP。可以看出，9 月30 日虽然国债期货继续下跌，但是现券市场呈现的是牛市局面。

    　　国庆假日期间，港股与富时中国A-H 50 期指大涨。

    　　国庆节假日期间中国大陆地区资本市场休市，但是港股与海外关于中国资产的标的仍然在交易，我们可以从它们的表现预判国庆假期结束后国内资本市场的表现，恒生指数截至10 月4 日较9 月30 日上涨7.59%，富时中国A-H 50 指数同期上涨4.60%，因此我们认为国内投资者风险偏好或保持较高的状态。

    　　股债双牛，看多中国资产。

    　　国庆假日之前提振经济与股市的政策密集出台，我们认为投资者风险偏好明显提升，债市大幅调整与股市大幅上涨同步发生。不过也需要注意到30 日股票市场大涨但是债券现券收益率大幅下跌，呈现股债双牛的局面。展望后市，我们认为国庆节后一段时间内投资者风险偏好依旧较高，股票市场有望继续上涨，但是债市未必跟着下跌。

    　　. 投资建议

    　　利率债加杠杆，配置5 年期以上品种。

    　　长久期利率债资产端收益率与资金成本的差额大幅提升，截至2024 年9 月30 日，5、10 与30 年国债收益率与IRS 7 天的差额较9月20 日分别提升19.14 BP、18.94 BP 与28.57BP，我们建议加杠杆。

    　　在具体期限选择上， 5Y-1Y、7Y-1Y 与10Y-1Y 利差处于过去6 年50%以上分位数，而3Y-1Y、30Y-1Y 利差处于过去6 年25%以内分位数，我们建议投资5 年期以上品种。

    　　城投债集中在成交活跃的区域，下沉遵循“强省弱市县”和“弱省强市县”方向。

    　　城投债投资还是选择成交活跃的14 个省市，如沿海的江苏、浙江、广东、山东，中部的湖北、湖南、安徽、江西、河南，西部的四川以及4 大直辖市。

    　　如若下沉，可选择东部的福建，中部的山西、河北以及西部的陕西、广西、云南等。具体下沉策略选择遵循“强省弱市县”和“弱省强市县”两个方向。

    　　产业债集中在成交活跃的行业。

    　　产业债投资选择成交活跃的行业：非银金融债，地产相关的地产、建筑装饰、建材，大宗资源品行业如煤炭、钢铁、有色、基础化工、石油石化，食品饮料、商贸零售、医药生物、社会服务等消费行业，通信行业、交通运输、机械设备、公用事业以及综合行业。

    　　金融债集中国有银行以及股份商业银行等主体。

    　　金融债成交主体仍然集中在国有银行以及股份商业银行，不建议下沉至城商行乃至农商行。

    　　风险提示

    　　经济复苏超预期；

    　　稳增长政策超预期；

    　　降息落空或者时间点滞后。

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