10月信用债策略月报：当前仍在左侧 信用关注赎回演绎

　　9 月债市先强后弱，市场对信用债避险情绪升温，流动性诉求较高，信用利差中的流动性溢价仍在重新定价，信用债月内呈现出修复节奏慢、调整幅度较大的特征，信用利差持续震荡走阔。

    　　展望后续：当前仍在左侧，关注信用债“负反馈”1、信用债调整与产品赎回的螺旋值得重视。（1）本轮调整基金的赎回压力或对标2022 年。目前基金单日跌幅（-25bp）已经接近2022 年，显著大于2023年以来的几轮小级别赎回潮，银行理财已开始预防性赎回基金。（2）银行理财的赎回压力小于2022 年。本轮与2022 年理财赎回类似，都有风险偏好的提振，但吸取2022 年赎回潮经验后，2023 年以来理财更倾向通过配置信托和基金来进行净值管理，自身操作偏稳健，净值回撤可控。

    　　2、目前再次进入“先利率、后信用”的调整，对比历史上的赎回潮目前信用债或仍有一定调整空间。2022、2023 年赎回阶段信用调整幅度都显著高于利率，结合当前基金和理财的赎回压力，预计信用债调整幅度小于2022 年，但可能大于2023 年以来几轮小级别赎回潮。参考2023 年9 月赎回潮非金信用、二永债最高调整幅度约在20-60BP、30-60BP，今年9 月下旬非金信用、二永债已调整20-30BP，节后第一天继续大幅上行5-15BP，后续或仍有调整空间。

    　　3、后续需持续跟踪赎回指标，以对信用债走势进行判断。理财9 月以来持续净买入信用债，在29 日小幅净卖出信用债后30 日再度转为净买入。银行理财规模尚未出现显著的超季节性下跌，但目前投资者风险偏好显著提振，十一过后第一周是考验银行理财规模的关键窗口。基金9 月以来以净买入信用债为主，30 日当天大幅净卖出信用债，后续或仍有一定赎回压力。

    　　10 月信用债如何选择：持续跟踪赎回变化及市场调整情况，择机参与，对于稳定性较弱的交易型账户，优先关注利差保护性相对充足的中短端品种，对于负债端相对稳定的配置型账户，关注调整带来的长久期较优质主体配置机会，但需注意长端的拐点一般慢于短端出现。

    　　1、城投债：化债政策护航下安全性较高，当前2y 内品种利差分位数接近2023年4 月以来最高水平，流动性较强的同时具备一定性价比。考虑到现阶段退名单政策实施情况仍不明确，市场存在一定分歧，建议以中短端优质主体为主。

    　　2、地产债：结合基本面情况关注1-2 年期隐含评级AA 及以上央国企机会。

    　　3、周期债：关注短端中高等级品种，收益诉求较高机构可关注风险可控的隐含评级AA、AA-煤企1y 品种，钢铁债需谨慎下沉，有待行业景气度回升。

    　　4、银行二永债：建议以利差保护相对更足的短端品种为主，经济发达区域城农商行可结合基本面对隐含评级AA 品种下沉。考虑到节后仍需关注信用“负反馈”压力，且监管因素作用下交易难度上升，对中长端仍需维持谨慎。

    　　5、ABS：近期呈现出一定抗跌性，可关注1-2yAAA、AA+品种收益挖掘机会。

    　　一级市场回顾：净融资同比上升、环比下降，5 年期及以上发行占比下降1、净融资：信用债净融资同比上升、环比下降，其中产业债净融资同比上升、环比下降，城投债净融环比、同比均下降。

    　　2、发行特征：产业债申购热度有所下降，城投债环比持平，5 年期及以上占比40%，环比下降6 个百分点，取消发行规模272 亿元，环比下降173 亿元。

    　　二级成交复盘：城投债成交收益率普遍上行，中短端成交活跃度上升1、成交跟踪：偏尾部区域城投成交收益率上行幅度较大，反映出市场存在一定避险情绪。中短端品种成交活跃度环比上升，长端环比下降。

    　　2、异常成交：8 月城投债高估值成交主要分布在江西、山东、重庆等区域，地产债高估值成交主要为万科，关注挖掘机会。

    　　风险提示：数据统计或存偏差、政策执行不及预期、超预期风险事件发生。

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