传媒互联网：云2Q24回顾：AI驱动云厂商增长加速

　　行业近况

    　　2Q24 中国互联网云收入同比加速，从头部厂商最新发布的模型规模看，场景适配的轻量级模型成为新竞争方向；此外，公有云和大模型产品的价格竞争延续，但头部厂商也在积极丰富生态场景以提升用户的长期粘性。

    　　评论

    　　2Q24 互联网云收入平稳增长。根据Canalys和我们测算，2Q24 中国云基础设施服务支出规模同增8%至94 亿美元，阿里云（仅考虑外部收入）、腾讯云、百度智能云合计收入325 亿元，同比增长7.5%，相比上季度有所加速，根据各公司业绩会表述，AI对收入贡献的增量持续体现。

    　　AI应用生态持续构建中，积极投入资本开支，驱动云增长加速。最近几个季度阿里云和腾讯云在资本开支方面的投入持续加速，但不约而同地淡化了对于模型参数规模的追求，转而强调大模型及周边生态的协同发展，以推动大模型在应用场景更快落地。C端场景中，“字节豆包”已经确立聊天机器人App用户规模的领先优势（DAU达2216 万，大幅领先第二名）；此外，大模型在代码助手（阿里“通义灵码”，百度“文心快码”）、智能客服、数字人等原生应用中也已有较广泛的落地。B端API消耗量亦延续高增势头，2Q24 百度文心大模型API日均Token消耗量达1 万亿；截至7 月，腾讯混元大模型的单日调用Token达千亿级别；截至9 月底，字节跳动豆包大模型日均Token消耗量超1.3 万亿。我们认为生成式AI的机遇有利于拉开互联网云厂商和其他云厂商的差距，互联网云厂商在高端算力芯片布局、软件技术能力、算法应用等方面拥有竞争优势；且互联网厂商前瞻的大模型技术研发、流量和生态优势，更有希望催化消费级标杆应用产生，利好互联网云在行业转型中发挥龙头效应，在带动企业拥抱AI的同时，也为其云业务增速回暖贡献重要引擎。

    　　关注云业务的价值重估。前期谨慎的市场氛围下，互联网主流估值方式为P/E法，虽然近年来互联网大厂云业务普遍减亏甚至EBITA盈利，但实际贡献净利润量级小，估值也几乎被忽略。但随着近期市场情绪的好转，我们预计市场有望从谨慎转为正常。与此同时，随着互联网云上一轮业务调整基本接近尾声，以及AI相关应用带来的对于云的更快渗透，我们认为头部互联网云业务有望重拾增速。结合基本面与估值的双重考虑，我们认为可以从审慎的EBITA率出发做假设，按照EV/EBITA法，对头部有竞争力的云业务率先估值。

    　　估值与建议

    　　我们认为国内大模型进入应用侧落地加速期，海外AI商业化的探索可为国内大模型的商业化提供参考。建议关注阿里巴巴、百度、腾讯的进展。

    　　风险

    　　宏观经济风险，数字化进程不如预期，政策监管进展不及预期。

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