行业比较周报：如何看待赛点2.0后续行情分化

　　核心结论：10/8、10/9 的大盘阴线主要矛盾在于增量资金行情中，大盘快速拉升引起的多头止盈，财政政策预期与现实的波动是次要矛盾。成交额大幅放量，行业结构上的增量资金市特征明显，A 股“高弹性”和“高资金效率”难以兼得，市场会选择符合当下主要矛盾的“阻力最小方向”：计算机、电子等科创类板块又有适合风偏资金的高弹性特征，但是相对“消耗资金”，适合增量市场；而在“存量或减量资金市”中，市场往往选择银行、保险和各类大盘价值类板块，可以用较少的资金拉动指数。

    　　财政政策对行业结构有重要指引：我们认为，如类似2008 年的“四万亿”一样侧重于基建类投资拉动，那么上游周期类、尤其是国内定价的资源板块可能会相对走强，重视垄断类红利；如果财政落地的导向明显偏向于消费民生，消费和各大行业龙头仍或走强，重视恒生互联网和消费。如果以上两类均不突出，那么还有可能偏向产业政策类去发力，行业结构会类似2019-20年贸易制裁下的半导体超额行情，重视信创板块。财政政策的发布有自身的节奏；赛点2.0 从第一阶段交易过热，降温进入第二阶段高位剧烈震荡拉锯，反而为投资者提供了充分换手和行业切换的时间窗口。

    　　后续可用股指期货作为另类视角：股指期货大幅升水引起的无风险套利资金入场机制在10/8、10/9 日暂时受阻，原因除了市场情绪波动外，还因为10/8日有较多股票涨停，这一套利+输送增量资金的微观机制在现货端存在“买不到”的情况，也可能引起了后续的负反馈。如后续股指期货不能延续此前升水状态，那么这一套利机制带来的增量资金会消失，行情的贝塔斜率可能放缓，行业选择更为重要。

    　　居民端：超额储蓄和理财产品是潜在储备

    　　居民端来看，居民超额储蓄2020 年后增加较多，较2020 年前的趋势线多增约50 万亿；另外，23 年下半年以来，固定收益类理财增长较多，当前距离23/8 低点高出3.3 万亿元，固收类理财产品后期也可能是一类潜在的增量资金来源。这两类居民端的潜在资金体量虽大，但能转化多少成为股市的增量资金难以确定，可能需要更持续的居民资产负债表修复。

    　　产业资本、私募和两融后续增量资金或有空间

    　　产业资本方面，其对行情相对“冷静”，整体更偏“高抛低吸”，但股票回购增持再贷款的后续影响可能超预期。产业资本在2014-2015、2020-2023减持较多，2015 最大月度减持约1500 亿元，20-21 年交易日均减持20-30亿元左右，产业资本的减持行为可能是后续资金面较为重要的流出项，但9/24 日央行宣布创设的股票回购增持再贷款可能会较大程度对冲产业资本的减持行为：对于产业资本而言，股票回购增持再贷款不仅是有意回购自身股票企业的可选工具，更是任何具有有息负债且债务成本高于回购贷款利率企业的理性选择。私募和两融资金则是后续可能相对潜在的增量。当前私募多头仓位位于历史相对低位，两融交易24 年以来占A 股成交额在8%-9%，距离2020 年10%以上的高位仍有差距。

    　　风险提示：1）过去历史经验仅供参考；2）测算涉及的财务指标无法穷尽，只能作部分视角；3）政策出台和落地具备不确定性。

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