战略双周报：从稳市场到稳经济 政策下一步怎么走？

　　核心观点：

    　　9 月最后一周，中国政策与市场出现一系列方向性转折。复盘9·24 以来的一系列政策转向，我们梳理了关于此次政策转向的四个关键问题，为什么转向；这次有何不同；政策目标及可能实现路径；后续财政等增量政策兑现及可能节奏。我们认为，下一步政策的重心转向稳经济，后续政策出台节奏上，或将充分考虑如何有效管理市场预期和平稳市场波动。财政政策是关注焦点。

    　　短期：我们认为，如果要实现年初制定的预算目标，确保必要的财政支出，那么年内潜在的增量财政支持规模或需1-3 万亿，2 万亿或较为合理。因此，市场不应对年内短期财政刺激规模期待过高。中长期：增量财政政策应聚焦长周期和跨周期安排，统筹考虑房地产、地方政府债务以及人口、养老等中长期因素，那么，未来几年每年或需要2 万亿以上的增量财政刺激力度。

    　　关于政策转向的四个关键问题

    　　复盘9·24 以来的一系列政策转向，我们试图回答关于此次政策转向的四个关键问题。一是为什么。总结了9 月推动政策转向的四个内外催化剂，9 月12 日，黄河流域座谈会是一次关键性会议，国家发改委主任和三个省委书记在会上进行了发言，关于经济工作的表述出现明显变化。二是有何不同。观察此次政策转折规模力度之大、范围之广、工具之新、落实速度之快和预期引导方式之变，我们认为调控思路和方式呈现出诸多不同于疫情政策优化以来的新特点。更加注重通过前瞻性指引和明确的政策路线图，形成长期预期。

    　　政策目标和实现路径：关注中央财政加杠杆、地产政策和提振私人部门三是本轮政策调整至少有三大目标：稳市场、稳地产及稳经济。从政策实现路径看，关注三个关键问题：1)中央财政是否加杠杆？当前市场对财政政策加码预期浓厚，我们认为不同力度的财政政策意味着不同的政策目标，以应对中国经济短期和长期问题；2)房地产会见底么？如何解决目前存量房地产处置和开发商资金链问题？3)后疫情时代，如何提振私人部门信心？若从根本上解决需求不足，仅依靠货币政策和中央银行提供流动性尚不足，还需财政逆周期加杠杆。在股市初步企稳后，市场期待政策制定者能够及早推出有效的政策工具，以切实应对当前经济周期性、结构性、体制性问题。

    　　增量财政政策前瞻：短期聚焦地方财政，长期更重跨周期安排新一轮政策组合拳密集出台后，观察效果和力度，一看政策如何传导，二看后续财政政策如何接力。短期：我们认为，短期增量财政政策旨在确保必要的财政支出，维护基层“三保”；按照保证必要的财政支出要求，如果要实现年初制定的预算目标，那么年内潜在的增量财政支持规模或需1-3 万亿，2 万亿较为合理。中长期：增量财政政策应当聚焦长周期和跨周期安排，统筹考虑房地产、地方政府债务以及人口、养老等中长期因素，那么，未来几年每年或需要2 万亿以上的增量财政刺激力度。

    　　财政政策窗口：10/11 月的全国人大及12 月中央经济工作会议接下来财政政策几个重要的观察窗口：10/11 月全国人大常委会和12 月中央经济工作会议。我们关注10 月上旬的人大常委会委员长会议和下一次全国人大常委会。增量财政政策最快10 月中旬亮相。10 月长假后第二周通常会召开委员长会议预告下一次全国人大常委会的时间、审议法律草案、及重要议程等。更重要的是，12 月中央经济工作会议将讨论明年GDP 增长目标，以及预算赤字目标，并在来年3 月两会上正式通过。短期看10 月18 日，3季度经济数据也将出炉，后续稳经济增量政策也有望进一步明朗化。

    　　风险提示：1）新一轮稳经济政策力度和执行不及预期；3）外部地缘政治冲突进一步升级。

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