中国可转债策略周报：转债价格中仍隐含着谨慎的预期

　　转债价格中仍隐含着谨慎的预期

    　　权益市场从逆势演化为难追，令投资者备感疲惫。在8 月时，我们认为市场的现状与矛盾是：估值已经足够低，但技术趋势弱，一个重要的观察点可能是对短期均线的突破。但这次突破后的行情走得太快难以跟随——这的确构成技术上的反转突破——真正实现突破反转的走势，在刚刚完成突破时，很可能就是向着突破的方向走得很快，投资者很难真的做到“等等回撤再介入”。因此，我们认为投资者反而不必对趋势是否存在而犹豫不决，当下真正的问题是“介入点”。当下中证1000 指数，突破后主要均线都已向上，但乖离率高，我们认为其在未来两周宽幅震荡以等待均线靠近的可能性更大。

    　　令一部分投资者意外的是，转债估值表现出的冷静。简单理解是，债市调整、赚钱效应也需要更长时间才能叠加出“有新增资金”的效果——或许在那样的说法到来之前，才是转债真正的黄金时段。就当下投资者面临沟通比计算更难的局面。我们在本篇报告中提出，依据期权定价公式，将波动率定格在静态的历史值，转而以股价作为变量，倒算出当前转债价格实际隐含的股价涨跌预期。当前转债仍预留了正股下跌20%左右的安全垫，即便相比8 月略高，但仍处于历史上的低位水平。而历史上接近过这个水平的2018 年末、2019 年7 月前后、2021 年初，投资者都得到了不错的回报。这里再次提示，转债的好机会并不是去赚估值的钱，而是在估值合理甚至偏低的情况下，赚不对称性的钱。当赚到甚至持续赚估值的钱后，市场会开始论述转债的配置价值，会开始吸引增量资金，也会开始讨论估值能够更高的逻辑，但这本身也都是行情尾声的迹象。

    　　近期我们仍建议反其道而行，一个简单的双低 + 动量（或波动）就能帮投资者找到当前更具博弈价值的品种，可参考本月十大。同样反其道而行，另有两类品种，一是价格可能接近130 元，但溢价率很低的品种，历史上可能迅速转化为冲击赎回的标的。二是随着行情回暖，会降低下修博弈的难度如果考虑低价券，可以更多看近期接近下修重新起算日，且下修概率相对更大的品种。

    　　风险

    　　宏观政策超预期，转债个券基本面超预期波动，纯债资产超预期调整。

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