信用热点聚焦系列之六：“赎回潮”后的信用挖掘图谱

　　核心观点

    　　本轮调整已接近尾声，建议优先选择国股大行二永债，在修复前期收益率会快速下行；其次可配置部分高等级城投债，或会滞后4-5 天开始明显修复；低等级城投债的修复滞后期较长，建议观察市场谨慎配置，久期3 年以内为宜。

    　　本轮“赎回潮”结束的触发因素可能是什么？

    　　复盘历史上多轮赎回潮的演绎过程，监管政策和流动性情况往往是较大的调整结束触发因素。本轮调整结束的可能触发因素有以下几点：1、市场情绪回暖及股市调整节奏；2、监管政策和资金面合理充裕；3、基本面“强预期”与“弱现实”；4、调整幅度到位后的信用债性价比凸显。

    　　修复阶段，优先配什么？

    　　重点复盘2022 年11 月那轮大型理财赎回潮期间，各类信用资产收益率跟随利率债变动的时滞情况，发现：

    　　1、在赎回潮调整时期，调整速度：银行永续债＞银行二级资本债＞商金债＞中短票＞城投债。并且通常在调整的第1 天，二永债收益率的上行幅度通常会小于利率债的上行幅度，而第2、3 天市场情绪到位，二永债收益率的上行幅度通常会明显高于利率债的上行幅度。

    　　2、在修复时期：①通常在利率转向的当天，银行二永债就会跟随行情，收益率大幅下行；②高等级中短票和城投债大致在利率转向的第4-5 天后，收益率开始出现明显超额下行；③低等级中短票和城投债大致在利率转向的第14-15 天后开始明显下行。

    　　策略建议：本轮调整已接近尾声，建议优先选择国股大行二永债，在修复前期收益率会快速下行；其次可配置部分高等级城投债，或会滞后4-5 天开始明显修复；低等级城投债的修复滞后期较长，建议观察市场谨慎配置，久期3 年以内为宜。

    　　关注本轮流动性错杀后的信用债“抄底”机会部分在本轮回调行情中“被错杀”以换取流动性的优质债券标的，或将在回调时期得到快速修复，可重点关注。我们筛选“被错杀”优质债券标的的标准为：①流动性较强：QB 的流动性评分在S、A、B 级别；②期限偏中短期：行权剩余期限3 年以内；③债券净价存在较高折价：2024 年10 月10 日债券净价相比9 月23 日净价下跌超1%；④信用资质较好：债项隐含评级在AA(2)及以上。

    　　我们按照上述条件合计筛选出了1162 只信用债，例如城投债中，津城建的多只债券在本轮调整中估值净价都跌了超2%，24 景德04、24 动投03、24 云投MTN014、24 新昌03、24 河北国控MTN002、24 黄石城发PPN005 等债券净价跌幅都挺高。金融债中，22 杭联农商行二级资本债02、22 东莞银行永续债01、22 湖北银行二级、22 河北银行永续债、22 青岛银行永续债01 等二永债跌价较多。

    　　风险提示

    　　数据统计不完整，机构行为超预期。

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