银行行业：增量财政政策对银行的影响

　　事件：10 月12 日上午，财政部举行新闻发布会，介绍“加大财政政策逆周期调节力度，推动经济高质量发展”，总体来看，对银行偏积极，我们点评如下：

    　　拟出台近年来最大力度的化债措施，地方政府债务风险进一步缓释。过去几年来，从监管到市场层面对信用风险讨论最多的是地方政府债务压力、房地产违约、中小金融机构风险，其中地方政府债务体量最大，对银行的资产质量预期影响也更加深远。投资者特别是外资机构对银行涉政敞口的违约风险担忧导致银行股估值系统性出现折价。

    　　在此次新闻发布会中，财政部明确提出“较大规模增加债务额度，这将是近年来出台的支持化债力度最大的一项措施，将大大减轻地方化债压力，可以腾出更多的资源发展经济。” 2015 年以来，有过数轮地方政府债务置换，具体来看：

    　　①2015-2018：拉开非债券政府债务置换帷幕，对2014 年之前形成的政府负有偿还责任的非债券类高成本债务进行置换，累计置换规模高达12.2 万亿元；②2019 年，对建制县债务化解进行试点，仅针对部分风险较高的县区，集中在2019 年下半年，置换规模较小，仅1579亿元。③2020 年12 月-2021 年9 月，弱资质地区建制县隐债风险化解扩容，置换规模达6183 亿元；④2021 年10 月-2022 年6 月，探索“全域无隐性债务”试点，主要是服务于北京、上海、广州等一线城市隐性债务清零试点，置换规模达5042 亿元。⑤2023 年9 月至今，支持地方特别是高风险地区化解存量债务风险和清理拖欠企业账款等，合计发行政府债券规模1.5 万亿元。

    　　考虑到财政部明确此次增加的债务额度将是近些年力度最大的一次，而2019 年至今发行的置换债务政府债券合计规模2.78 万亿元，即便2023 年至今发行的置换债务政府债券规模也在1.5 万亿元左右，叠加官方积极表态，预计未来政策持续落地可能好于市场预期。

    　　发行特别国债补充国有大行资本金，大行扩表能力及经营稳健性进一步提升。历史上国有大行曾进行过几轮注资：①1998 年，财政部通过发行特别国债向四大行注资2700 亿元，定价基准为每股面值1 元，与当时每股净资产相当，主要用于化解历史坏账；②四大行股改阶段，中央汇金注资6267 亿元，定价基准为每股面值1 元，与当时每股净资产相当，主要用于财务重组、坏账处置、改制上市；③四大行上市前，引入战略投资者注资或入股，定价基准为每股净资产的1.2 倍左右，主要用于推进公司治理改革和业务发展；④2018 年-2023 年，农行、邮储获注资，以每股净资产为定价基准，用于业务发展。

    　　而此次国家计划对六家大型商业银行增加核心一级资本，主要是考虑到近年来国有大行扩表速度非常快，但在支持实体经济过程中净息差显著下行、利润增速持续放缓，内生补充资本的速度放慢，因此为了支持国有大行扩表、提升其稳健经营能力，对其进行新一轮注资，未来央国企通过国有大行加杠杆，将成为宽信用的主要抓手之一。

    　　财政发力推动房地产市场止跌回稳。具体举措包括：允许专项债券用于土地储备；支持收购存量房，优化保障性住房供给；及时优化完善相关税收政策。此外，人民银行在9 月24 日新闻发布会上提到“研究允许政策性银行、商业银行贷款支持有条件的企业市场化收购房企土地，盘活存量用地，缓解房企资金压力。在必要的时候，也可以由人民银行提供再贷款支持”。

    　　但站在实操层面，大部分出险房企存量未开发土地集中在二线及更低量级城市，这些房企打折出售土地储备的意愿并不高，并且折价过多也会导致房企资不抵债的程度恶化，因此市场化收购或地方政府出面收购土地储备的价格如何确定将是难题，地方政府以及市场主体参与的意愿也还有待进一步确认。

    　　总体来看，从中央层面推动房地产市场改善的决心非常强，并且在现有的政策下，央行还在研究新的举措，财政部也表示还有其他政策工具也正在研究中，譬如中央财政还有较大的举债空间和赤字提升空间。而解决房地产市场的矛盾也存在客观的痛点，因此我们预计还有新的政策举措不断推出，并且政策力度预计将不断加大。

    　　投资建议：当前宏观经济主体各部门之间扩张行为的差异：政府加杠杆、企业温和扩表、居民需求偏弱。经济运行中的结构性矛盾、国内需求不足等问题还在显现。对银行而言，涉政类、央国企资产占比更高的银行在当前环境下更为受益。

    　　对银行基本面而言，在中央政府加杠杆的政策基调下，银行规模扩张速度有望提升；净息差在当前环境下仍将维持震荡下行趋势，但边际压力逐步缓解；在加力化解地方政府债务风险、推动房地产止跌回稳的增量措施下，信用风险压力将显著改善。

    　　对银行股而言，当前银行股资金定价权从主动基金转移至被动基金，股价对基本面的敏感性会有所淡化，基于被动型基金持仓稳定性与持续性、银行信用风险预期改善，我们对银行板块持中性偏乐观的态度。

    　　重点推荐：有分红优势的公司：招商银行、国有大行；业绩增长稳健的公司：成都银行、常熟银行。

    　　风险提示：政策力度及落地效果不及预期。

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