信用与产品周报：化债又一程

　　热点解析：

    　　10 月12 日，国新办举办“加大财政政策逆周期调节力度、推动经济高质量发展”发布会，蓝佛安部长提出将拟一次性增加较大规模债务限额：除每年继续在新增专项债限额中专门安排一定规模的债券用于支持化解存量政府投资项目的债务外，拟一次性增加较大规模债务限额，置换地方政府存量隐性债务，加大力度支持地方化解债务风险。作为近年来出台的支持化债力度最大的一项措施，我们认为对当下城投债具有明显利好：1） 通过新增专项债支持化解政府投资项目债务以及增加债务限额置换存量隐性债务有效降低地方偿债压力，且本次限额规模较大，预计效果明显。2）城投作为地方政府融资平台，相应债券安全垫显著增加，风险大幅缓释。3）通过补充地方政府综合财力4000 亿元，支持地方化解存量政府投资项目债务和消化政府拖欠企业账款，地方获得财力进行区域发展，城投债安全性进一步增加。

    　　近期主体层面化债也呈现新进展：7 家主体公告退出融资平台名录征求意见。本次退出融资平台具有几项先决条件：隐性债务已清零但经营性金融债务尚有存续，且已剥离政府融资功能、完成市场化转型的平台，征得三分之二金融债权人同意后，可申请退出融资平台名单。若债权人不同意，需提供涉地方政府隐性债务、承担政府融资功能等方面的具体情况或线索。

    　　此前多家主体曾有不再承担政府融资职能等公开表述，但本次退出主体不同点在于退出融资平台监管名录且需与债权人达成一致，在化债进程中预计会逐步有更多平台退出监管名录，剥离地方政府融资职能、清零隐债正逐步推进。

    　　展望后续，城投债整体风险无虞。主体层面退出融资平台名录与隐债清零、政府融资功能的剥离带来政府偿债责任的降低，信用支持力度或有所降低，但考虑到属性判断中业务仍是核心，需重点关注后续其经营业务的实质性变化，对于城投属性的主体来说，发布会后债券风险溢价面临进一步压缩。

    　　产业债策略：（1）喜“新”不厌“旧”，在不过度“信用下沉”（AA+级以上）以及不拉久期的情况下，建议积极关注机械设备、汽车、有色金属、化工行业内头部主体的债券机会，以及科创债与科创票据扩容机会等；（2）把握久期机遇，适合拉久期的方向包括产权层级较高、经营稳健的中央国有企业或子公司；行业供给格局稳定的如公用、煤炭企业；以及区域重要性较高的比如与当地产业规划、就业高度关联、层级较高的综合产控国企；（3）把握转型机遇，从区域产业定位及优势，挖掘地方国企机会。

    　　城投债策略：国新办新闻发布会后化债支持力度进一步加强，城投债信用风险大幅缓释，短期风险无虞且利差有一定压缩空间，四季度信用利差预计有所下行，重点关注低等级城投债流动性风险以及部分主体业务转型后带来的市场供给增量及估值波动情况。

    　　金融债策略：短期内哑铃型策略可能兼具票息和资本利得的博弈机会，仍需关注中小行二永债不赎回事件散点发生的风险。

    　　信用债周度回顾：

    　　产业债——市场：本周产业债代表期限信用利差有所分化，短端利差下降为主，长久期调整明显。以AAA 级主体评级的产业债为例，如3 年以上各行业信用利差上行3-16 BP 不等，2 年-3 年信用利差也以上行为主，1 年-2 年信用利差则普遍有所下行。

    　　金融债——市场：本周银行二级资本债1 年、3 年期收益率下行，5 年期收益率上行，信用利差均以下行为主，但5 年期隐含AA 级二级资本债信用利差抬升3.8 BP。1 年期、3 年期的AAA-级和AA+级二级资本债信用利差下降幅度均超过14 BP，市场对中短久期高等级二永债的风险偏好明显改善。

    　　城投债——市场：本周城投债超额利差整体上行，其中青海、云南上行幅度相对较大，分别较前周上行10.1bp、6.8bp，部分区域超额利差下行，其中吉林相对下行较多，为2bp。

    　　可转债——市场：本周分行业可转债指数整体下降，计算机、国防军工行业可转债指数较上周上行，其余行业可转债指数均下降，非银金融、煤炭、交通运输行业可转债指数下行较多。

    　　风险提示：信用债市场发生超预期违约事件；信用利差上行风险。

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