建筑行业第368期周报：财政化债提升资产质量和现金流 专项债增加实物工作量

　　本报告导读：

    　　财政政策加码将提升建筑公司的资产质量和盈利水平，增持应收款质量改善弹性空间大、PB 小于 1、股息率大于 2.25%、业绩低基数趋势好的建筑央国企。

    　　投资要点：

    　　财政将陆续推出一揽子针对性增量政策举措。12日国新办财政部发布会表示：(1)中央财政在2023 年已经安排地方政府债务限额超过2.2 万亿元，2024 年又安排1.2 万亿元的额度，支持地方特别是高风险地区化解存量债务风险和清理拖欠企业账款等。(2)未来将拟一次性增加较大规模债务限额置换地方政府存量隐性债务，加大力度支持地方化解债务风险，是近年来出台的支持化债力度最大的一项措施，可以腾出更多的资源发展经济。(3)专项债券方面，待发额度加上已发未用的资金，后三个月各地共有2.3 万亿元专项债券资金可安排使用。(4) 允许专项债券用于土地储备。支持收购存量房，优化保障性住房供给。优化完善相关税收政策。

    　　(5)四部门印发《关于发挥绿色金融作用 服务美丽中国建设的意见》。

    　　财政将增加四季度实物工作量，基建公司业绩质量和速度将获得提升。

    　　(1)地产将改善土地出让收入，同时地方政府获得财政等资金支付能力增强，基建公司的现金流将获得改善DCF 应重估。(2)未来专项债加速使用，项目的落地速度加快形成实物工作量，建筑未来的业绩将加快且更好现金流的质量提高。(3)四季度是建筑施工和结算的全年最大旺季，建筑央国企中报低于预期的业绩四季度将获得的有弹性的改善预期。

    　　化债等政策将提升基建央国企应收账款质量。(1)地产货币财政化债政策将修复地方政府资产负债表结构和增加地方政府支付能力，基建公司来着地方政府的应收款的减值的比例和概率将提升，基建公司的资产质量提升PB 应获得重估。(2)应收账款/收入地方企业：深城交250%、华设集团247%、安徽建工141%、设计总院93%、隧道股份75%、四川路桥54%、上海建工42%、浙江交科35%。 (3) 应收账款/收入央企中国中冶62%、中国能建51%、中国电建47%、中国化学44%、中国中铁43%、中国交建39%、中国铁建35%、中国建筑28%。

    　　首选PB 小于1、高股息率大于2.25%、2023 年三季度业绩低基数、沪深300 里面的建筑央国企。(1) PB/ 股息率： 中国建筑( 订单增7%)0.58/4.5%，中国铁建0.5/3.8%，中国中铁 0.57/3.2%，中国交建(订单增8%)0.62/2.8%，中国中冶0.7/2.2%，隧道股份0.7/5%，上海建工0.7/2.6%。(2)2024 上半年订单和2023 年第二三季度利润增速：中国能建14%、-17%/-70%，中国化学10%、10%/-28%，中国电建7.5%、13%/8%，隧道股份9%、38%/-15%，上海建工1%、164%/-53%。(3)产业链估值对比PB：中国建筑0.58 华新水泥0.9 宝钢股份0.75，中国中铁0.57 京沪高铁1.4，中国交建0.62 招商公路1.3，中国能建0.94 国电南瑞4.7，中国电建0.7 国投电力2.3，中国化学0.82 万华化学3 倍。

    　　风险提示：宏观经济政策风险，基建投资低于预期等。

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