可转债茶话会：权益波动剧烈 可转债如何应对？

　　事项：

    　　9 月24 日三部委政策发布会以来，市场风险偏好大为提振，权益带动转债大涨。但增量政策难以证伪，政策效果又有待时间发酵，市场分歧加大，涨、跌幅度都大幅偏离历史均值。政策博弈下，权益市场不排除会进入一段高波动时期。

    　　平安观点：

    　　本次上涨之后，转债市场余额下降100 亿元，其中86 亿元为正股上涨带动的转股退出。这当中，绝大多数是正股快速上涨至强赎、纯债价值等压力线，投资者自然选择转股。较为特别的是，山鹰转债发行人抓住正股大涨的时机适时下修转股价，实现近12 亿元转股退出，大大缓解了兑付压力。

    　　权益大涨后，转债市场的格局发生了一些新变化。（1）大盘价值型底仓品种稀缺性有所增强。转股退市的86 亿元转债中，57 亿元为银行、非银金融转债，大盘价值型转债的存量余额占比下滑0.32 个百分点。后续2 个月内，或还将有约94 亿元银行、非银金融转债存在强赎、到期的可能性。大盘价值型的底仓品种符合年金、保险等中长期配置资金的持仓偏好。年金投资额占转债市场的16%，偏好高YTM 个券，对信用资质有一定容忍度；保险是今年转债市场最主要的增量资金来源，偏好大市值+高股息+高评级转债。（2）股性转债投资策略的有效性增强，而债性策略、下修博弈策略的吸引力下降。全市场平衡型、偏债型转债的余额占比大幅上升，股性策略的施展范围拓宽；而高评级转债的YTM下降、信用债收益率攀升，高评级转债与信用债之间的利差快速下降；正股上涨之后，转债的回售压力缓解，发行人的下修动力减弱，下修博弈的范围收窄。

    　　（3）正股交易性退市压力降低、即将到期转债下修促转股的路径更为通畅，可转债的信用风险得以缓解。

    　　权益波动加大，可尝试双低、“高平底溢价率的债性转债”策略。在政策转向积极、权益市场风险偏好回升的背景下，转债可阶段性提升仓位，且择券应更偏股性。但跟随权益上涨的同时，防波动也是重要课题。双低策略是典型的兼顾进攻与防守的策略，9 月20 日至10 月9 日，该策略跑赢转债指数3.16 个百分点。

    　　“高平底溢价率的债性转债”实际上是在博弈定价逻辑的跃迁，它在双低策略的基础上优化了抗跌性能，更适合剧烈波动的市场环境；且对建仓时点的要求不高，即使在权益高点建仓，仍能跑赢双低策略和转债指数。

    　　风险提示：增量政策不及预期，风险偏好变动超预期，数据代表性受加权方式干扰。

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