综合金融服务行业信息点评：SFISF正式启动 非银机构多维度受益

【事件】2024 年9 月24 日，央行行长潘功胜在金融支持经济高质量发展发布会上宣布创设“证券、基金、保险公司互换便利（简称SFISF）”，10 月10 日，央行公告SFISF 正式接受符合条件的证券、基金、保险公司申报。

    定向流入股票市场，当前央行一级交易商券商仅两家。SFISF 的具体操作为，符合条件的证券、基金、保险公司以债券、股票ETF、沪深300 成份股等资产为抵押，从人民银行换入国债、央行票据等高等级流动性资产，通过这项工具所获得的资金只能用于投资股票市场。首期操作规模5000 亿元，视情可进一步扩大操作规模。当前央行公开市场操作业务中，一级交易商名单中仅有中信证券和中金公司两家证券公司，可以直接与央行进行交易，其余证券、基金、保险公司只能与一级交易商进行交易。

    从操作原理上来看，SFISF 与美联储的定期证券借贷便利（TSLF）类似。2008年金融危机期间，美联储为缓解金融机构面临的流动性压力，推出了TSLF。

    TSLF 允许一级交易商使用流动性较差的证券作为抵押、向美联储借入流动性较高的国债，以便其在市场上融资。根据TSLF 的运作机制，纽约联储定期会对一定规模的美国国债组合进行招标，一级交易商可以自愿对借入规模和借贷费率进行投标，纽约联储将按照达到招标规模的最低投标费率收取费用，国债借入期限为28 天。TSLF 的推出取得了良好效果：一方面，一级交易商可以将手中流动性较差的证券置换为流动性高的国债，从而在市场上更容易获得融资，有助于缓解金融市场的流动性紧张状况。另一方面在危机时期，金融机构面临着资产难以变现、资金周转困难等问题，TSLF 为金融机构提供了一种获取流动性的途径，有助于稳定金融机构的经营，避免因流动性危机引发的金融机构倒闭等连锁反应，从而维护整个金融市场的稳定。

    我国相似的工具是2019 年推出的央行票据互换（CBS）。CBS 采用固定费率数量招标方式，面向公开市场业务一级交易商进行公开招标。中标的机构可以将持有的合格银行发行的永续债从中国人民银行换入央行票据。CBS 到期时，双方再互相换回债券。具体而言：合格银行发行永续债以补充一级资本，公开市场业务一级交易商购买永续债，并参与央行的固定费率数量招标，中标后，将其拥有的永续债与央行票据进行等额互换，互换后的央行票据不可用于现券买卖、买断式回购等交易，但可用于抵押融资，或作为担保品参与央行货币政策操作。CBS 到期后，央行与一级交易商换回央票与永续债，其间永续债的利息收益仍归一级交易商所有。对合格银行而言，CBS 可以提高商业银行永续债的流动性，有助于永续债的发行，从而提高银行一级资本充足率，有助于当前货币政策从“宽货币”传导到“宽信用”，增强商业银行服务实体经济的能力。对一级交易商而言，CBS 可以在不损失利息收益的情况下，将其所持有的永续债换成央行票据，能够获得更高的流动性，有利于提高资金利用效率。

    SFISF 将大幅提高非银机构潜在加杠杆能力，有效发挥“压舱石”作用。我们认为，SFISF 的创设能够提高非银金融机构的融资能力和加杠杆能力。对资本市场而言，互换融资被限定于投资股票市场，有利于维护资本市场的稳定。此外，由于国债和央票属于高等级、高流动性资产，预计机构能够以较低的成本进行融资，若增持高股息及业绩有支撑的上市公司，并使用FVOCI 计量，预计能在覆盖融资成本的基础上获取较好投资收益。

    风险提示：资本市场大幅下跌带来业绩和估值的双重压力。

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