上海家化(600315)：战略转型稳步推进 盈利能力显著提升

　　事件：

    　　上海家化发布2024年一季报，公司Q1实现营收19.05亿元/-3.76%，归母净利润2.56 亿元/+11.18%，扣非归母净利润2.93 亿元/+29.17%，非经常性损益-0.37 亿元主要来自金融资产公允价值变动及处置损失。

    　　点评：

    　　各品类表现均衡，收入略微下降。24Q1 公司营收19.05 亿元/-3.76%，分产品来看：1）护肤营收3.39 亿/占比17.80%/-17.16%；2）个护家清营收11.11 亿/占比58.31%/+4.15%；3）母婴营收3.90 亿/占比20.48%/-11.60%；4）合作品牌营收0.61 亿/占比3.20%/+2.89%；5）其他业务营收0.04 亿/占比0.21%/+37.80%。2023 年末美加净由护肤调整至个护家清品类，剔除结构调整后各品类表现平稳，整体收入略有下滑。从产品均价来看：护肤44.03 元/支，同比+8.27%；个护家清10.08 元/支，同比+6.90%；母婴15.03 元/支，同比-0.67%；合作品牌均价20.68 元/支，同比+7.34%，公司产品价格稳中有升。

    　　降本增效成效显著，费用率明显下降。24Q1 公司费用率46.24%/-4.46pct，其中：销售费用率37.21%/-3.47pct，管理费用率6.51%/-2.62pct，研发费用率1.83%/+0.18pct，财务费用率0.70%/+1.45pct。公司持续提质增效，精细化运营能力得以加强，费用率稳步下降。

    　　原材料价格下跌&产品结构优化，盈利能力大幅提升。1）盈利能力：

    　　24Q1 公司毛利率63.27%/+2.07pct，归母净利率13.45%/+1.81pct，扣非归母净利率15.40%/+3.93pct。原材料价格下跌，叠加高毛利产品表现优异，毛利率增长显著，其中护肤/个护家清/母婴/合作品牌毛利率分别同比+1.99pct/+1.50pct/+4.17pct/+4.15pct，盈利能力同比及环比均明显改善。2）周转能力：存货周转天数94 天/-23 天，应收账款周转天数53天/-4 天，公司营运能力逐步提升。3）现金流：经营性现金流5.70 亿元/+25.06%，公司现金流充足。

    　　投资建议：公司战略转型初见成效，2023 年末设立三大事业部，推动品牌与渠道高度协同，运营效率显著优化，有望依靠聚焦高毛利率品类战略，以及全新的组织架构，实现经营质量的进一步提升。考虑到公司仍处战略转型期，调整盈利预测，预计2024-2026 年营收为72.88 亿/80.42 亿/88.46 亿，归母净利润为5.89 亿/6.77 亿/7.71 亿，对应PE 为21 倍/18 倍/16 倍。维持“买入”评级。

    　　风险提示：消费不及预期；行业竞争加剧；新品推广不及预期；业绩预测和估值判断不达预期。

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